事件：中泰证券发布2023 年报，符合业绩预告区间。全年实现营收128 亿/yoy+36.9%；实现归母净利润18 亿/yoy+204.9%，其中4Q23 利润-0.9 亿/同比亏损收窄/qoq-137%；2023 年加权ROE4.7%/yoy+3.1pct。

万家基金并表驱动资管收入高增，投资收入大幅改善，投行表现突出。2023公司证券主营收入109.9 亿元/ yoy+50%。1）主营收拆分：经纪、投行、资管、净利息、净投资分别实现收入29.5、13.5、19.9、17.3、28.1 亿元，分别同比-20%、+33%、+260%、-19%、+840%； 2）主营收入构成看，经纪占比26.9%、投行占比12.3%、资管占比18.1%、净利息占比15.7%、净投资占比25.6%。

投资杠杆保持稳健， 收益率显著改善。期末公司经营杠杆3.43x/yoy-0.14x/qoq-0.08x，投资杠杆1.72x/yoy-0.06x/qoq+0.01x，期末金融投资规模686 亿元/同环比均增长1%，杠杆水平保持稳健。测算可得公司全年投资收益率4.12%/yoy+4.6pct，同比大幅改善；剔除万家基金并表产生的6.58 亿元股权重估收益后，测算全年投资收益率3.15%/yoy+3.7pct。

并表万家基金增厚资管收入，大资管条线贡献利润近两成。公司于去年收购万家基金11%股权，实现60%控股并表，推动资管业务收入+260%。业绩看：1）中泰资管（持股60%）：23 年实现营收5.7 亿/yoy-11%，净利润2.2亿/yoy+85%，贡献利润占比7%；2）万家基金（持股60%）：2023 实现营收18 亿/yoy+12%，净利润3.6 亿/yoy+10%，贡献利润占比12%，大资管条线合计贡献利润19%。资管规模看，中泰资管管理规模1221 亿元/yoy-44%，其中单一资管业务规模大幅压降（期末547 亿元/yoy-59%）；万家基金非货基AUM 为1575 亿/yoy -13%，位居行业第28 名。

IPO 承销规模逆市高增，投行业务表现亮眼。公司全年IPO 承销规模大幅增长，驱动投行收入同比+33%、逆市提升。按发行日口径统计，23 年公司IPO主承销规模92 亿/yoy+143%，再融资承销规模为99 亿/yoy-27%；债券承销规模为1295 亿/yoy+39.5%。截至3/29，公司IPO 储备项目数10 家/排名行业21 名，再融资储备项目数7 家/行业排名12。

经纪业务随行就市，金融产品保有规模微降。代买业务方面，23 年公司代买业务净收入20 亿元/yoy-19%，其中机构佣金收入3.4 亿元/yoy-34%。代销业务方面，公司金融产品保有量418 亿元/同比-6%，实现代销收入2.2亿元/yoy-26%。信用业务方面，期末公司融资融券余额329 亿元/同比+6%，市占率为2.0%/同比持平。

投资分析意见：维持“推荐”评级。预计2024-2026E 中泰证券归母净利润分别为19.2 亿元、20.9 亿元、23.9 亿元，同比+7%、+9%、+14%。3/29 收盘价对应公司24-26E 动态PB 为1.2、1.15、1.09x，动态PE 为24、22、19x。

风险提示：资本市场改革不及预期；资本市场大幅波动；经济复苏不及预期。