2023 年業績低於我們預期
公司公佈2023 年業績：全年實現營收1644.7 億元，同比-2.5%；歸母淨利潤50.8 億元，對應每股盈利0.74 元，同比-20.4%。由於4Q 需求低迷疊加原料價格大幅上升，公司業績低於我們預期。
1）需求低迷，公司鋼材價格略有下滑。公司全年長材/板材/管材銷量分別爲1040/1431/181 萬噸，同比-2.1% /+1.1%/+2.3%，長材/板材/管材噸鋼售價分別爲3925/4886/6907 元/噸，同比-8.8%/-14.9%/-9.2%。2）原料價格高企，侵蝕利潤。公司23 年毛利率同比-0.9ppt 至9.3 %，主要是原料供需偏緊，產業鏈價格整體下行導致，其中長材/板材/管材噸毛利分別爲192/748/920 元/噸，同比-61 /-87 /-117 元/噸。3）期間費率保持穩定，研發投入持續提升。公司2023 期間費用率同比+0.05ppt 至1.36%，整體保持穩定。研發費用/研發費用率同比+6.0%/+0.3ppt 至68.3 億元/4.2%。4）淨負債比率上升，經營性現金流承壓。23 年有息負債比率同比+19ppt 至29.4%，經營性淨現金流同比-44.2%至52.7 億元，主要是利潤下滑所致。
發展趨勢
高端品種持續發力，細分領域市場優勢明顯。公司品種鋼戰略持續推進，品種鋼銷量/銷量佔比同比+6.0%/+3.6ppt 至1683 萬噸/63.5%：1）硅鋼一期投產，補齊硅鋼產品拼圖。冷軋硅鋼一期一步於23 年8 月投產，形成20 萬噸無取向+9 萬噸取向硅鋼產能，我們預期隨着一期二步和二期項目建成，將助力公司實現從單一硅鋼基板向全流程高端硅鋼製造的跨越。2）高強汽車板持續放量。公司汽車板在輕量化、高強度方面技術領先，VAMA二期於23 年4 月投產，新增產能45 萬噸，進一步滿足新能源汽車領域發展需求。汽車板公司全年淨利潤同比+49.8%至24.7 億元，盈利能力強勁。
勵精更始的鋼鐵核心資產彰顯競爭優勢。公司較行業23 年實現噸鋼超額利潤240.9 元/噸（利潤總額口徑），彰顯顯著競爭優勢，主要是1）“強激勵，硬約束”提升管理效益。公司注重管理層實績，堅持尾數淘汰，年輕中層幹部佔比達45%。2）全方位對標深化降本。公司從工序、原料、能源、財務角度完善對標體系，全方位降本增效，內礦採購價與行業對標較上年縮小差距62 元/噸，我們看好公司護城河不斷加深，噸鋼盈利優勢持續擴張。
盈利預測與估值
考慮24 年地產景氣超預期下滑，我們下調24e 歸母淨利40.3%至56.7 億元，引入25e 歸母淨利69.9 億元，當前股價對應24/25e 6.4x/5.2x P/E，我們看好公司產品結構優化下盈利能力逐步回升，我們維持行業跑贏評級和目標價7.6 元不變（對應24/25e 9.3x/7.5x P/E），隱含43.7%上行空間。
風險
地產景氣超預期下滑；全球經濟加速下行。