公司23 年全年實現歸母淨利潤27.62 億元，同比增長2.34%公司發佈 23 年年報，全年實現收入/歸母淨利潤337.57/27.62 億元，同比+10.79%/+2.34%，全年實現扣非歸母淨利潤23.22 億元，同比-9.95%，非經常性損益主要系非流動性資產處置損益所致。其中Q4 單季度實現收入/歸母淨利潤95.92/8.88 億元，同比+10.77%/+87.21%，扣非歸母淨利潤4.99億元，同比+11.44%。
水泥噸毛利維持高位，非水泥收入和產能持續增長23 年公司水泥及熟料業務實現收入192.8 億元，同比-6.4%，其中水泥熟料銷量同比增長2.48%達6190 萬噸，預計受益於國外水泥銷量增長拉動，測算噸均價/噸成本分別爲311.4/230.5 元，同比分別-29.4/-26.5 元，最終實現噸毛利80.9 元，同比下滑3.0 元。23 年公司非水泥業務收入佔比提升10.66pct 達43%，其中骨料/混凝土業務收入分別53.6/76.5 億元，同比分別+75%/+49%，銷量分別爲13,137 萬噸/2,727 萬方，同比分別+100%/+66%。
23 年公司高品質機制砂正式投產，骨料產能同比+0.67 億噸達2.77 億噸，發展混凝土新站點合計23 家，商混產能同比+0.53 億方達1.22 億方。公司水泥及熟料/骨料/混凝土毛利率分別爲26.0%/45.9%/15.5%，非水泥毛利潤佔比達44.4%，同比+7.8pct。24 年公司計劃骨料/混凝土銷量1.56 億噸/3052 萬方，同比+19%/+12%，24 年計劃資本性支出約69 億元，重點集中於骨料、混凝土、海外水泥的產能及替代燃料建設，非水泥板塊已成爲公司主要的利潤增長點。
23 年毛利率有所提升，海外業務持續增長
23 年公司整體毛利率26.71%，同比+0.49pct，其中，Q4 單季度整體毛利率27.71%，同比/環比分別+4.59/-2.25pct。23 年期間費用率12.85%，同比+1.39pct ， 其中銷售/ 管理/ 研發/ 財務費用率同比分別-0.002/+0.20/+0.64/+0.56pct，最終實現淨利率9.53%，同比-0.39pct。公司繼續堅定海外擴張節奏，23 年公司成功完成對阿曼水泥公司 SAOG64.66%股權、Natal Portland Cement Company (Pty) Ltd.，100%股權的收購，公司海外業務拓展到中東及南部非洲地區，加之坦桑尼亞馬文尼公司二期4500 噸/日水泥熟料生產線項目投產，合計新增年產能854 萬噸達2091 萬噸，同比增長69%，23 年海外收入54.9 億元，同比增長30%，佔總收入比重同比+2.4pct 達到16.3%，我們認爲未來海外業務增長空間仍然較大。
非水泥及海外業務前景可期，維持“買入”評級23 年公司累計現金分紅11 億元，分紅率達40%，對應當前股息率4.03%。
在國內水泥需求下降的背景下，公司骨料、混凝土、海外業務成長性均開始兌現，我們繼續看好公司中長期成長性。考慮到水泥行業需求承壓，下調公司24-25 年歸母淨利潤預測至32.3/36.5 億元（前值38.8/45.7 億元），預計26 年歸母淨利潤達41.3 億元。參考可比公司，給予公司24 年11 倍PE，目標價17.09 元，維持“買入”評級。
風險提示：公司銷量不及預期、水泥需求不及預期、旺季漲價不及預期、煤炭成本上漲等。