地產剝離導致財務指標波動較大，歸母淨利潤超出預告上限。公司2023 年實現營收45.79億元（yoy-64.65%），主要系地產業務剝離所致，歸母淨利潤3.03 億元（yoy+567.44%），超出此前業績預告上限，扣非歸母淨利1.39 億元，yoy+137.40%，主要系地產業務剝離產生投資收益1.42 億元確認爲非經常損益。其中，化妝品及醫藥等業務實現歸母淨利潤2.31 億元（yoy+12.93%），房地產業務及資產剝離影響歸母淨利潤7397 萬元，盈利能力方面， 2023 年公司毛利率/ 歸母淨利率分別爲46.49%/6.63% 。同比+21.84pcts/+6.28pcts，主要系低毛利地產業務佔比減少所致，銷售/管理/研發費用率分別爲31.59%/4.87%/3.35%，同比+21.45pcts/+2.17pcts/+2.32pcts，其中銷售費率上行主要系化妝品等業務銷售規模增加所致。
化妝品業務穩步增長，推進膠原蛋白及醫美佈局升級爲雙美新生態。2023 年，化妝品業務實現營收24.16 億元（yoy+22.71%），毛利率同比提升1.16pcts 至62.13%，其中，頤蓮/璦爾博士品牌營收分別爲8.57 億/13.48 億元，分別同比+20.35%/+27.33%。依託在透明質酸領域核心研發技術持續賦能品牌推新，聚焦皮膚微生態、特色植物資源、膠原蛋白，強化創新儲備，期內新申請專利67 項（其中發明專利33 項），新授權專利55項，上市產品152 個。公司化妝品業務持續推進大單品策略，頤蓮品牌聚焦“玻尿酸保溼修護”心智，在穩守噴霧市佔率基礎上，提升面霜等第二梯隊產品銷售佔比。璦爾博士品牌持續佔位微生態護膚賽道，閃充、益生菌系列兩大品線升級並擴充搖醒系列、清肌控油系列，新增防曬新品及渠道定製品。打造微晶水超級大單品，以搖醒精華破圈觸達新人群。渠道方面，公司2023年護膚品業務在線上渠道營收21.14億元（yoy+20.35%），佔比87.5%，線下渠道營收3.02 億元（yoy+42.30%），公司優化全域營銷體系，重點佈局達播+自播雙輪驅動、拓展線下市場及私域流量。此外，2023 年公司完成了膠原蛋白醫療器械智能化生產基地的基礎設施建設，實現重組人源化膠原蛋白原料試生產，推進重組人源化膠原蛋白原料備案，推出醫美品牌珂謐，品牌發展戰略升級爲“5+N”，從單一美妝主業升級爲“生美+醫美”雙美新生態。新品牌珂謐專注輕醫美圍術期，作爲第二生長曲線打造雙美新生態發展基礎。
原料業務推進原料藥註冊及應用場景拓展，醫藥業務期待回歸穩健增長。2023 年，原料及衍生產品、添加劑業務實現營收3.51 億元（yoy+23.16%），毛利率同降1.76pcts 至32.31%。推進國內外多款原料藥註冊並拓展原料應用場景，加快透明質酸在快消產品的應用推廣，以及依克多因、聚穀氨酸在農業的應用推廣。口服美容產品銷售起量，同增3倍。2023 年公司醫藥業務實現營收5.20 億元（yoy+1.61%），毛利率同比提升0.39pcts至53.39%，擴大功能性食品佈局，期內完成18 款新品上市，搭建藥品CDMO（中試及生產轉化）平台，引進合作項目8 項。持續拓展醫院、基層醫療機構、連鎖藥店等銷售渠道，並通過線上渠道拓展醫藥新零售業務模式，期待回歸穩健增長。
盈利預測及投資建議。公司聚焦大健康業務升級轉型，品牌勢能發展良好。基於年報表現，我們調整預測2024-2026 年營收分別46.55/56.07/66.56 億元，歸母淨利潤分別爲3.73/4.95/5.52 億元，同比+22.9%/+32.8%/+11.6%，當前對應2024 年23XPE，維持“買入”評級。
風險提示：政策變動風險，行業競爭加劇和新品推廣不及預期風險。