2023 年收入穩健增長，看好24 年國內外持續穩健爬坡
錦欣生殖2023 年實現收入27.9 億元（+18.0%yoy），歸母淨利潤3.45 億元（+184.6%yoy），經調整淨利潤4.71 億元（+72.0%yoy）。收入穩健增長主因23 年整體爲恢復期， 並受益於成都&大灣區穩健增長及孵化（雲南/武漢）&境外機構（美國&老撾）的爬坡（合計取卵週期數達3.0 萬，+16.2%yoy）。
展望2024 年，考慮成都三代業務增量及海外持續開拓（HRC 及東南亞），我們預測公司2024-2026 年經調整EPS 爲0.20/0.23/0.28 元，並給予公司24 年20 倍PE（與其港股可比公司24 年Wind 一致預測均值20 倍一致），目標價4.35 港幣，維持“買入”。
成熟機構：成都受益三代牌照落地,深圳看好老院雙位數收入增長+新院投放成都區域2023 年實現收入14.7 億元（+6.2%yoy，其中ARS 業務收入+15.7%yoy），受益於西囡IVF 週期數增長/特需服務滲透率提升+婦兒醫院需求企穩。展望2024 年，我們看好成都維持正增長，主因：1）高客單價三代試管嬰兒週期數有望持續攀升；及2）其他特色科室（兒科、婦科、中藥、眼科等）收入佔比有望提升（估測24 年佔比40%）。深圳區域23 年收入4.1 億元（+16.9%yoy），我們看好老院24 年繼續維持15%增長（1Q 估測已實現20%收入yoy），此外，新大樓有望25 年3-6 月開業，產能充分屆時有望承接大灣區需求。
孵化機構：23 年快速爬坡，24 年雲南/武漢整體或扭虧爲盈此外，公司兩大孵化區域爬坡強勁（23 年合計IVF 週期4261 個，+43%yoy）其中雲南2023 年收入2.36 億元（+154.8%yoy，22 年7 月提升股權比例至96.5%），實現扭虧爲盈。武漢23 年收入0.38 億元（+124.6%yoy，22年8 月恢復ARS 業務），虧損大幅減少。24 年我們看好雲南武漢區域憑藉臨床質量管控、人才培訓及運營調整提升業績，從而實現扭虧爲盈。
境外機構：美國業務逐步恢復，看好香港/老撾新業務+新區域拓展空間美國區域23 年實現收入5.68 億元（+22.7%yoy，近4000 個IVF 週期），我們看好24 年該地區收入維持雙位數同比增長，主因：1）國際航班機票價格回歸合理水平，國際患者有望完全恢復；2）自22 年8 月至今招募8-10名美國優質合作醫生（目前共30 名醫生）；3）積極拓展新業務，年內有望實現1-2 個新建項目。香港區域23 年收入0.67 億元（+12.3%yoy），我們看好24 年該地區收入增長提速，主因凍卵業務量增長迅速（2023 年同比增長145%）。老撾區域於7M23 啓動試運行，2023 年實現收入276.1 萬元，後續東南亞市場或得到進一步開拓。
風險提示：收購擴張不成功，IVF 週期數修復不及預期。