【事件】中國人保發布2023 年度業績：1）歸母淨利潤228 億元，同比-10.2%，Q4 單季淨利潤22.7 億元，同比+105%。ROE 爲9.6%，同比-2.0pct。2）歸母淨資產2424 億元，較年初+8.8%，較Q3 末+0.8%。3）每股股息0.156 元，同比-6.0%，對應分紅率30.3%，同比基本持平。
產險：車險業務結構繼續優化，綜合成本率仍爲較優水平。1）產險總保費收入同比+6.3%，市佔率同比-0.2pct 至32.5%。①車險保費同比+5.3%，其中家自車保費佔比+0.1pct，家自車續保率同比+1.1pct。②非車險保費同比+7.4%，其中農險保持高增速，同比+11.9%。2）綜合成本率97.6%，同比+0.9pct；承保利潤111 億元，同比-22.1%。車險綜合成本率同比+2.4pct，而非車險則同比-1.7pct，其中農險/意健險/責任險/企財險分別同比-0.7/-2.8/-2.1/-0.4pct。3）賠付率同比+0.9pct 至70.4%。①由於疫情後社會交通出行恢復，出險率提升，加之颱風、暴雨等大災影響，車險賠付率同比+2.1pct。②因疫情後就醫需求恢復、跨省異地就醫直接結算政策深入推進等因素，意健險賠付率同比+1.8pct。③由於颱風、暴雨等災害影響，農險、企財險賠付率分別同比+0.1pct、+0.3pct。4）費用率爲27.2%，同比持平。①通過有效的費用管控，農險、意健險、企財險費用率分別同比-0.8pct、-4.6pct、-0.7pct。②因新保險合同準則下保單獲取成本攤銷等因素，車險費用率同比+0.3pct。
人身險：新單保費、NBV 與NBV margin 全面改善。1）壽險：①長險首年期交同比+37.1%，其中個險、銀保首年期交分別同比+19.9%、+53.6%。②個險人力規模同比-9%降至8.9 萬人，但隊伍質態明顯改善，月均績優人力同比+8.9%，月人均FYC 同比+60.5%。③銀保渠道NBV 同比大幅+242%。2）健康險：①長險首年期交同比+34.1%，其中個險、銀保首年期交分別同比-23.1%、+230.9%。
3）23 年公司長期投資回報假設和風險貼現率分別由5%和10%下調至4.5%和9%。可比口徑下，人保壽險/人保健康NBV 分別同比+69.6%、+182.9%，EV 分別同比+2.0%、+25.8%，NBV margin 分別同比+1.6pct、+5.0pct。
投資：增配債券、永續債及其他權益，減配股票和基金。1）投資資產同比+11.4%至 1.4 萬億元，現金/固收類/權益類資產佔比分別爲2.0%/64.5%/21.5%，同比-1.2pct/+0.3pct/+1.4pct，其中債券、股票、基金佔比分別同比+2.2pct、-1.1pct、-1.2pct，同時永續債和其他權益資產分別同比+1.7pct、+2.0pct。2）總投資收益率3.3%，同比-1.3pct；淨投資收益率4.5%，同比-0.6pct。
看好公司財險業務競爭優勢，給予“優於大市”評級。人保財險車險業務質地較好，車險業務中低賠付率的家自車佔比較高、渠道費率可控，因此我們認爲公司盈利空間遠超中小險企，其競爭優勢在車險綜改下半場將愈發凸顯。中國人保目前A 股估值2024E PEV 0.67 倍、PB 0.89 倍。我們對中國人保進行分部估值：
給予人保財險業務1.1x-1.2x 2024E PB，給予人保壽險、人保健康0.45-0.50x2024E PEV，給予其他業務0.85x 2024E PB。分部估值法下中國人保的合理價值區間爲6.54-7.09 元/股，給予“優於大市”評級。
風險提示：1）行業保費增速低於預期；2）商車費改使行業承保利潤持續承壓。