事件：申洲國際公佈2023 年業績。23 年公司營收249.70 億元，同比-10.1%，主要系全球需求尤其是歐美市場需求疲軟、品牌客戶去庫所致；歸母淨利潤45.57 億元，同比-0.1%，若剔除政府補助、匯兌損益、銀行利息收入影響，則淨利潤同比+11.3%；毛利率爲24.3%，同比+2.2ppt；淨利率爲18.3%，同比+1.8ppt。公司擬派末期股息1.08 港元/股，全年合計派息2.03 港元/股，派息率達60.3%。
內衣品類增長顯著，中國內地市場營收同比基本持平。1）分產品看，運動/休閒/ 內衣分別營收180.32 億元/56.73 億元/10.66 億元， 分別同比-13.6%/-1.4%/+30.2%，內衣營收大幅增長主因日本市場內衣需求旺盛。2）分客戶看，Nike/ Uniqlo/ Adidas/Puma 客戶分別營收76.97 億元/60.02 億元/36.92億元/24.91 億元，分別同比-10.8%/+2.9%/-24.1%/-28.1%。3）分地區看，中國內地/歐洲/美國/日本/其他地區分別營收71.24 億元/50.27 億元/38.80 億元/36.76億元/52.63 億元，分別同比+0.7%/-19.1%/-20.4%/-6.4%/-7.6%。
23H2 毛利率環比改善，海外產能佔比提升。23 年公司整體毛利率增長2.2ppt至24.3%，主因：1）23H2 品牌客戶庫存逐漸去化、公司產能利用率提升；2）受益於運行效率提升及新聘員工數的增加，海外工廠的生產能力得以進一步釋放。截至2023 年末，公司海外、國內成衣產能佔比分別爲53%、47%（22 年：
46%、54%），其中柬埔寨產能佔比爲26%（22 年：22%）。
投資建議：我們認爲，隨着品牌客戶去庫壓力緩解，公司訂單及產能利用率或將持續改善；同時，公司積極夯實自身生產交付能力、優化產品結構，有望提升訂單份額並開拓新客戶。我們預計2024-2026 年公司歸母淨利潤分別爲52.49 億元/60.98 億元/70.30 億元，分別同比+15.0%/+16.2%/+15.3%，維持“增持”評級。
風險提示：訂單增長不及預期風險；產能擴張及投產進度不及預期風險；勞動力成本上升風險；匯率波動風險；國際政治摩擦風險。