本報告導讀：
公司正採取系列舉措深化訂閱優先與渠道優先的戰略轉型，階段性成果顯著，疊加AI 產品的逐步放量，未來業績增速或超預期。
投資要點：
首次覆蓋，給予增持評級。預計 2023-2025 年公司 EPS 分別爲-1.08/-0.12/0.45 元。給予目標價101.76 元，對應2024 年14 倍PS。
雙轉型戰略進展順利，驗證了長期發展邏輯，隨着國內外AI 應用生態進一步拓展，未來業績彈性將超預期。市場認爲公司營收增速下滑且虧幅擴大，成長性堪憂。我們認爲，公司正採取系列舉措深化訂閱優先與渠道優先的戰略轉型，考慮到轉型初期的新客開拓，以及加強引導採購維護升級服務的永久授權客戶轉換訂閱，研發和營銷網絡佈局的投入較大，業績短期承壓，但訂閱及渠道轉型的階段性成果已現，疊加AI 產品的逐步放量，未來業績彈性或超預期。
核心邏輯：產品雲化轉型進展迅速，AI 賦能下競爭力凸顯。公司完成對核心產品線的打包與升級，發佈了集桌面端、移動端和雲端三端一體化，並結合電子簽名、AI 助手等雲服務功能的新產品線PDFEditor Suite 及PDF Editor Suite Pro，推動產品雲化轉型，同時通過全家桶模式帶動訂閱轉型。另外在銷售上，訂閱轉型營銷規劃也在穩中有序逐漸落地。多措並舉下，根據公司業績快報，2023 年實現ARR約2.49 億元，同比增長約80%，預計實現年度訂閱收入比例約35%，2023 年第四季度單季度訂閱收入佔比提升至約40%。同時公司正進軍國內B 端相關行業應用，新項目領域也將貢獻新增量。
催化劑：訂閱比例持續提升、國內版通用AI 助手功能正在申請備案
風險提示：研發成果不及預期、國內市場拓展不及預期風險