事件:招商證券披露2023 年報,單四季度業績超預期。2023 年公司實現營業收入198 億/yoy+3.1%,歸母利潤87.6 億/yoy+8.6%,加權ROE 7.91%/yoy+0.37pct。單季度看,4Q23公司實現營收49.5 億/yoy+26%/qoq+21%,歸母利潤23.6 億/yoy+32%/qoq+41%。
淨投資爲公司第一大收入來源。1)收入增速看,2023 年公司淨投資67.9 億/yoy+34%,經紀55.3 億/yoy-14%,長股投(主要是招商基金和博時基金)15.3 億/yoy-8%,淨利息14.5 億/yoy+8%,投行13.0 億/yoy-7%,資管7.1 億/yoy-14%。2)收入結構看,淨投資佔比38%、經紀31%、長股投9%、淨利息8%、投行7%。
投資業務:債市回暖驅動單四季度淨投資收入超預期。2023 年末公司投資資產規模3746億/yoy+21%,測算得公司2023 年投資收益率2.0%/yoy+0.36pct。其中Q4 公司淨投資20.4 億/yoy+141%/qoq+143%,Q1-Q3 中分別爲(17.2 億、21.8 億、8.4 億、20.4億,而Q1-Q4 中證全債(淨)漲幅分別爲0.2%、1.2%、0.03%、0.65%,可見公司淨投資受債市影響更大。今年一季度至今(截至3/28)中證全債(淨)上漲1.51%,公司投資收益有望超預期。
經紀業務:公司股基成交市佔率穩中有升,市佔率平台賦能效果顯著。2023 年公司股基交易市佔率5.23%/yoy+0.01pct,2019 年以來一直呈上升趨勢。年末公司正常交易客戶數約1776 萬戶,同比增長8.0%。根據易觀千帆統計,招商證券APP 月均活躍用戶數(MAU)同比增長 4.7%,排名前十大券商第5,APP 用戶人均單日使用時長位居前十大券商首位。财富管理轉型持續深化:截至2023 年末,公司财富管理個人客戶數同比增長3.20%,高淨值客戶數同比增長5.67%。根據中證協,4Q23 公司非貨幣公募、股混公募保有規模分別爲 949 億元、793 億元,均排名證券行業第5。基金投顧業務“e 招投”年末產品保有規模 46.56 億元同比增76%。
公募業務:參股兩家公募年末債基規模排名行業前2,公募業務合計貢獻利潤近2 成。博時基金(持股49%)2023 年實現營業收入45.9 億元/yoy-14%,淨利潤15.2 億元/yoy-12%。2023 年末博時基金非貨幣公募規模5316 億元,同比增長4.3%,2023 年末博時基金非貨幣公募規模排名第7,債券型公募規模排名第2。招商基金(持股45%)非貨幣公募規模5756 億元,較 2022 年末增長2.6%。23 年末招商基金非貨幣公募規模排名第4,債券型公募規模排名第1。 2023 年實現營業收入52.9 億元/yoy-8%,淨利潤 17.5億元/-3%。按股權比例計算,公募業務合計貢獻集團利潤18%。
投資分析意見:維持增持評級。考慮到今年以來新發基金規模仍疲弱,我們下調24-25 年市場新發權益假設,從而下調24-25 年盈利預測,新增26 年盈利預測,預計2024-2026E歸母淨利潤分別爲96、108、119 億元(原預測24-25E 98、111 億),同比分別+10%、+12%、+10%。當前收盤價對應24E 動態PB 爲1.05 倍。考慮到公司經紀業務市佔率處於上行通道,監管持續釋放從嚴治理上市公司信號有望提振市場偏好,公司經紀和資本中介業務將直接受益,仍維持增持評級。
風險提示:經濟下行壓力增大;市場股基成交活躍度大幅下降。