軌交以舊換新在即；新興裝備第二成長曲線兌現2023 年時代電氣收入218.0 億元（yoy+20.9%）；歸母淨利31.1 億元（yoy+21.5%）。軌交季節性高峰帶動4Q23 實現收入77.0 億元（yoy+7.6%；qoq+39.4%），歸母淨利10.5 億元（yoy+6.0%；qoq+17.1%）。我們認爲本輪軌交以舊換新以及新興裝備產能爬坡有望帶動2024-2026 年收入同比增長18.4%/19.2%/12.7%。同時，考慮到公司功率半導體/新能源車電驅等業務市場競爭加劇，我們下調公司2024 年歸母淨利預期4%至32.9 億元，預測2025/2026 年歸母淨利爲38.6/42.2 億元。基於SOTP，我們分別給予新興業務/軌交及其他業務25/20x 2024E PE（前值：25/19x），可比公司均值23.6/19.2x（前值：21/16x），溢價幅度調整主因新興業務競爭加劇、軌交估值中樞修復，上調整A 股目標價至49.95 元。基於上市至今歷史平均AH溢價率81.1%，調整港股目標價至30.03 港元，維持買入評級。
軌道交通：有望受益於內燃機車以舊換新與維修週期的來臨2023 年時代電氣軌道交通業務收入129.1 億元，同比增長2.0%。其中，軌道交通電氣裝備/軌道工程機械/通信信號系統/其它軌道交通裝備收入102.3/16.9/6.6/3.3 億元，同比+4.8%/-1.1%/+0.4%/-37.1%。2/28，國家鐵道部表示加快推動新能源機車推廣應用，力爭到2027 年實現老舊內燃機車基本淘汰。3/1，國務院常務審議通過《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》。我們認爲，公司軌道交通業務有望受益於此輪軌交設備以舊換新與維修週期的來臨，實現穩健增長。
新興裝備：宜興三期快速推進，汽車/光伏第二成長曲線兌現2023 年時代電氣新興裝備業務收入87.3 億元，同比增長69.6%。其中，功率半導體/工業變流/新能源汽車電驅/海工裝備收入31.1/23.9/19.1/7.3 億元，同比增長69.4%/73.8%/74.7%/67.9%。根據 NE 時代，公司 23 年新能源車功率模塊裝機量100.6 萬套，排名第三；光伏逆變器中標超17GW，排名進入國內前三；電驅裝機 24.8 萬套，排名進入行業前六。我們看好公司宜興三期項目快速推進，在下游電網/新能源車/光伏等領域維持快速增長。
調整A/H 目標價至49.95 元/30.03 港元，維持買入我們預計2024E 新興業務/軌交及其他歸母淨利潤爲9.72/23.22 億元。基於SOTP，我們分別給予新興業務/軌交及其他25/20x 24E PE（前值：25/19x），可比公司均值23.6/19.2x（前值：21/16x），溢價調整主因新興業務競爭加劇、軌交估值中樞修復，上調整A 股目標價至49.95 元。基於上市至今歷史平均AH 溢價率81.1%，調整港股目標價至30.03 港元，維持買入評級。
風險提示：半導體週期下行風險；新能源車、光伏等需求不達預期風險。