23 年收入/歸母淨利同比+0.3%/-6.1%，維持“買入”評級3 月28 日公司發佈2023 年業績公告：23 年實現收入/歸母淨利308.7/ 23.7億元，同比+0.3%/-6.1%，歸母淨利低於我們此前的預測（27.7 億元）；其中2H23 實現收入/歸母淨利155.7/8.7 億元，同比-1.9%/-28.7%，環比上半年+1.8%/-41.5%。地產偏弱運行下行業需求承壓，疊加原材料成本降至低位，塑管價格競爭激烈拖累收入增速。考慮到24 年竣工側壓力較大，疊加地方資金偏緊，競爭趨勢或延續，我們調整24-26 年歸母淨利預測爲25.7/29.0/33.4 億元（前值31.6/37.2/-億元），可比公司24 年Wind 一致預期12.1xPE，考慮公司具備產能優勢、較高市佔率，但H 股相對流動性偏弱，給予24 年5xPE，目標價4.51 港元（前值5.80 港元），維持“買入”。
銷量快速增長，競爭優勢顯著；成本側降幅偏大，盈利能力有一定支撐根據公司業績公告，23 年公司塑料管道/建材家居/其他業務收入分別爲245.85/28.4/34.4 億元，同比-4.0%/+5.0%/+40.3%，塑管業務實現PVC 產品銷量/ 銷售均價/ 收入194.1 萬噸/7209 元/140.0 億元， 同比+9.3%/-18.3%/-10.7%，實現非PVC 產品銷量/銷售均價/收入70.5 萬噸/15010 元/105.9 億元，同比+14.5%/-6.9%/+6.6%。成本側，據Wind，23年PVC 樹脂均價爲6127 元/噸，同比-19.9%，全年毛利率26.3%，同比-0.5pct，2H23 毛利率24.8%，同比-2.3pct，環比-3.0pct。
23 年期間費用率同比增長2pct，償還長期借款資產負債率有所下降23 年期間費用率14.1%，同比+2.0pct。其中銷售/管理/財務費用率分別爲5.1%/5.4%/3.6%，同比+0.3/+0.3/+1.4pct，其中包含研發費用12.4 億元，研發費用率4.0%，同比+0.05pct。23 年計提減值8.6 億元，同比+84%。
23 年公司歸母淨利率爲7.7%，同比-0.5pct；2H23 歸母淨利率爲5.6%，同比-2.1pct，環比-4.1pct。23 年末公司資產負債率/有息負債率分別爲59.5/32.4%，同比-2.2/-2.5pct，主因長期借款絕對值下降較多，同比-32.3%。
2023 年派發每股現金分紅0.2 港元，我們測算分紅率約爲24%。
萬億國債下達完畢，節後市政水利實物量修復節奏較快23 年四季度中央財政增發23 年特別國債，集中力量支持災後恢復重建和彌補防災減災救災短板。根據國家發改委，2 月7 日萬億元增發國債項目已全部下達完畢，水利建設資金來源保障增強，24 年或有望迎來提速。從我們的實物量高頻跟蹤情況看，截至3 月23 日（農曆第6 周），PE 管開工率36%，農曆同比+4pct，華南PVC 下游開工率51%，農曆同比+6pct，市政水利相關實物量修復節奏快於往年，或對24 年管材需求形成一定支撐。
風險提示：上游原料漲價風險，行業競爭加劇風險，光伏業務大額虧損。