事件概述
2023 年公司收入/歸母淨利潤/經調歸母淨利潤分別爲18.06/4.29/4.28 億元、同比增長16.6%/11.5%/12.6%，剔除政府補助（22/23 年0.95/0.46 億元）及23 年專項獎金0.67億元后淨利潤爲4.51 億元、同比增長55.45%。
23 年末期股息每股0.366 港元，全年分紅率55.5%（22年28%），對應股息率11%。
公司公告全資附屬公司與東軟控股有限公司及其全資附屬公司訂立股份轉讓協議，計劃購買東軟健康醫療的全部股權，交易對價爲8100 萬元（對應PS 0.79X），以現金支付。
此外，東軟教育與康道醫療管理有限公司及其全資附屬公司訂立出資協議，計劃加強在心血管醫院管理和協同醫療服務方面的合作。此次收購爲公司拓展老年醫療服務等領域奠定了基礎。
分析判斷:
學歷教育穩健增長。分業務來看，23 年公司全日制學歷高等教育服務/教育資源輸出/繼續教育服務/其他收入分別爲14.53/1.92/1.58/0.02 億元， 同比增長
23.65%/5.34%/8.26%/-95.24%。學歷教育中，人數/人均收費同比+7.5%/15%至5.7 萬人/2.6 萬元，其中大連/成都/廣東學員在校人數分別爲2.13/2.19/1.36 萬名、同比增長14.3%/5.9%/0.5%，廣東學校增速持平主要因爲容量受限；專升本人數增幅最高，23 年本科/專科/專升本在校生人數分別爲4.24/0.29/1.14 萬名、同比增長6.53%/-19.4%/21.27%。
近兩年公司開展擴建項目，擴大校園容量達19%，截至23 年三大學院已有超過6 萬張牀位，全日制高教對校園綜合利用率達94%，同比提升3PCT。
教育資源輸出服務下半年負增長主要由於客戶延期驗收，全年加回合約負債收入爲2.4 億元。23 年教育資源輸出業務收入爲1.92 億元、同比增長5.3%，上/下半年分別同比增長48.7%/-21.0%，23 年教育資源輸出業務合約負債0.43 億元，同比增長10%。其中，智慧教育平台與軟件、實訓室及內容收入0.81 億元、同比下降1.2%，主要由於下半年同比下降43%。23 年公司與62 所院校開展合作（同比減少7 所，但這主要由於公司聚焦單校收入高的項目），服務2.4 萬名學生（同比-4%），實現收入0.79 億元（同比下降1%）。 剩餘收入爲大學生實訓項目收入。
繼續教育下半年恢復增長，2B 端增長強勁。23 年繼續教育業務收入爲1.59 億元，同比增長8.3%，下半年同比增長16%，我們分析主要來自2B 端。（1）2B：23 年實施超166 個2B 培訓項目，覆蓋近2.5 萬人，同比增長213%，實現收入0.36 億元，同比增長39.3%。（2）2C：目前公司在線教育平台新增註冊用戶超170 萬人，課程學習用戶超15 萬人，向約2.5 萬學生提供2C 培訓。
毛利率提升，政府補貼減少及激勵費用增加導致歸母淨利率增幅低於毛利率。（1）23 年公司毛利率爲47.9%，同比提升4.8PCT，我們分析毛利率提升主要受益於校園利用率提升。（2） 23 年歸母淨利率爲23.8%，同比下降0.9PCT，歸母淨利率增幅低於毛利率主要由於政府補貼下降及員工激勵費用增加。23 年銷售費用/管理費用/研發費用率/財務費用率分別爲2.93%/11.48%/2.21%/4.86% ， 同比增加0.43/1.90/-0.47/-0.88PCT，管理費用增加主要由於員工激勵費用增加。
金融資產減值損失佔比提升0.28PCT 至0.63%；其他收益淨額佔比下降0.41PCT 至-0.03%；其他收益佔比下降4.0PCT 至8.2%，主要由於政府補貼下降52%至0.46 億元。此外，所得稅/收入下降0.33PCT 至8.2%。
投資建議
我們分析，（1）學歷教育業務：隨着校園利用率進一步提升，在校生規模會進一步提升；根據我們推算，公司學費水平不斷提高，平均學費每年增長5%以上；且由於廣東學院折舊年限更短、未來有望貢獻更高的利潤率；（2）繼續教育業務：學歷教育及2C 業務有望迎來疫後復甦，2B 業務有望憑藉公司的資質壁壘，保持快速增長；（3）教育資源輸出業務23 年主要由於客戶驗收拖累增速，預計未來仍有望保持15-20%增速。（4）公司收購拓展老年康養業務，雖然短期影響利潤、但中長期看好和教育業務的協同效應和培育第二增長曲線。考慮到收購業務影響，上調24-25 年營收預測20.27/23.03 億元至21.11/24.59億元，新增26 年收入預測28.15 億元；但考慮併購標的短期虧損，調整24-25 歸母淨利預測5.08/6.13 億元至4.40/4.81 億元，新增26 年淨利預測6.10 億元；對應調整24-25 年EPS0.79/0.95 元至0.68/0.74 元，新增26 年EPS 預測0.94 元，2024 年3 月28 日股價爲3.15 港元，對應PE 爲5/5/4X（1 港元=0.93 元人民幣），維持“買入”評級。
風險提示
政策變化的潛在風險、渠道擴張及校區利用率不達預期、市場競爭激烈及新進入者威脅、系統性風險。