事件：2024 年3 月28 日，公司發佈2023 年年報，2023 年公司實現營業收入1500.25 億元，同比下降33.31%；歸屬於上市公司股東的淨利潤201.4 億元，同比下降39.62%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤185.91 億元，同比下降38.61%。
23Q4 歸母淨利潤環比基本持平。據年報，2023 年四季度，公司實現歸母淨利潤45.23 億元，同比增長24.06%，環比下降0.53%，實現扣非後淨利潤43.42 億元，同比增長19.76%，環比增長3.38%。
A 股股息率6.41%，港股股息率8.91%。據公告，公司擬每股派發現金股利1.49 元（含稅），共計派發現金股利110.84 億元，佔歸母淨利潤的55.04%，佔扣除法定儲備後淨利潤的60%，以2024 年3 月28 日的收盤價測算，A 股、H 股的股息率分別爲6.41%、8.91%。
煤炭產銷增長，毛利率小幅下滑。2023 年公司生產商品煤13211 萬噸，同比增長0.6%；其中兗煤澳洲增量明顯，產量較2023 年增加397.7 萬噸，同比增長13.51%。銷售煤炭12702 萬噸，同比下降6.2%。價格方面，商品煤綜合售價803.15 元/噸，同比下降25.49%。據年報測算，2023 年商品煤綜合成本388.36 元/噸，同比下降10.88%，其中自產煤噸煤成本爲349.44 元/噸，同比增長7.11%，貿易煤噸煤成本爲1166.56 元/噸，同比下降21.48%。2023 年煤炭業務實現綜合毛利率51.65%，同比下降7.93 個百分點。據公告，2024 年公司計劃生產商品煤1.4 億噸，較2023 年商品煤產量增長5.97%，我們認爲，產量增長主要來自於1）180 萬噸/年萬福煤礦的投產；2）澳洲基地的增產增量。
2025 年公司仍有1000 萬噸/年五彩灣四號煤礦投產，公司產量有望持續增長。
化工品價格下滑，盈利能力承壓。煤化工業務方面，2023 年公司化工產品產量合計858.73 萬噸，同比增長8.97%。其中，甲醇銷量395.5 萬噸，同比增長4.65%，平均售價爲1829 元/噸，同比下降9.03%，銷售成本爲1715 元/噸，同比下降9.32%；醋酸銷量爲73.8 萬噸，同比增長3.77%，平均售價爲2887元/噸，同比增長下降19.1%，銷售成本爲2339 元/噸，同比增長10.52%；醋酸乙酯銷量爲42.6 萬噸，同比下增長17.14%，平均售價爲5683 元/噸，同比下降9.74%，銷售成本爲5369 元/噸，同比下降3.69%；液體粗蠟銷量爲14.6萬噸，同比下降42.1%，平均售價爲6815 元/噸，同比增長0.43%，銷售成本爲2308 元/噸，同比下降0.91%；乙二醇銷量39.1 萬噸，銷售價格爲3407 元/噸，同比下降12.66%，銷售成本爲2831 元/噸，同比下降19.93%。己內酰胺銷量爲29.7 萬噸，同比增長8.72%，銷售價格爲10855 元/噸，同比下降3.38%，銷售成本爲10370 元/噸，同比增長1.29%；尿素銷量爲61.5 萬噸，同比下降2.72%，售價爲1964 元/噸，同比下降6.51%，成本爲1420 元/噸，同比增長4.12%。2023 年公司化工業務實現毛利率19.95%，同比下滑1.23 個百分點。
2024 年公司力爭“兩增三降四提升”。據公告，截至2023 年末公司資產負債率爲66.6%，較2022 年增加4.72 個百分點。展望2024 年，公司將深化開展“兩增三降四提升”活動。重點突出產品產量、達產達效項目“兩個增加”。
優化石拉烏素、營盤壕等礦井生產組織、工作面設計和採煤工藝，儘快達產達效。加快重點增量項目建設，五彩灣四號露天礦2024 年年底前剝離見煤。堅決做到負債率、成本費用、資金佔用“三個降低”。穩步推動盈利能力、全員勞動生產率、科技研發投入、營業現金比率“四個提升”。
投資建議：考慮到公司資本開支相對穩定，未來產量仍有提升空間，且公司保底現金分紅比例60%，股息率具備投資價值。我們預計2024-2026 年公司歸母淨利爲204.39/222.66/233.40 億元，對應EPS 分別爲2.75/2.99/3.14 元/股，對應2024 年3 月28 日股價的PE 爲8/8/7 倍。維持“推薦”評級。
風險提示：宏觀經濟增速放緩；煤價大幅下跌；化工品價格大幅下滑、匯率波動風險。