業績回顧
2023 年收入和經調整淨利潤低於市場一致預期中國東方教育公佈2023 年業績：收入39.8 億元，同比增長4%，略低於市場一致預期；經調整歸母淨利潤2.81 億元，同比增長5%，低於市場預期34%，主要系教師薪資超預期。公司公告2023 年末派息每股0.2 港元（合計4.36 億港元），對應145%派息率和8%股息收益率（截至今日收盤）。
發展趨勢
招生修復下收入重回增長。截至2023 年末，公司擁有學校及中心數目255個（同比+1 個），新招生人數同比增長13.8%（平均培訓人次同比增長2.9%）。2023 年，分板塊看：1）烹飪：新東方烹飪收入/新招生人數同比-1%/+14%，歐米奇收入/新招生人數同比+12%/+23%。我們預計餐飲連鎖化率的提升或增強企業對學校受訓廚師的依賴程度；2）汽車：萬通汽車收入/新招生人數同比+17.8%/+18.5%；據管理層，公司汽車專業已經從單一板塊擴展到大交通、大機電、智能製造等泛領域，相關學生人數佔比達汽車板塊40%；3）IT：新華電腦收入/新招生人數同比-5%/+1.5%，其表現弱於其他板塊的原因系宏觀逆風下泛IT 需求減少；4）美業：歐曼諦收入/新招生人數同比+43/+21%；管理層表示，相關專業招生熱度較高，成都美業學校已於2023 年實現盈利，未來計劃每年新設3-4 所美業學校。管理層業績會分享，2024 年春節較晚導致春招週期同比大幅縮減，截至目前公司農曆口徑春招拉動收入同比增長10%；指引2024 年收入有望同比增長10%。
毛利率承壓，推進降本控費以保證利潤釋放。2023 年毛利率48.0%，同比下降1.6ppt，主要系教職工薪資福利大幅上升。分品牌看，新東方毛利率同比回落，歐米奇和美味學院毛利率同比改善；新華電腦和華信智原毛利率均同比下滑；萬通毛利率同比略有改善。2023 年經調整歸母淨利率爲7.1%，同比改善0.1ppt。管理層表示，2023 年生均獲客成本下降2-3%，2024 年公司將繼續加強人員成本及銷售費用方面的管控。院校層面，據管理層業績會分享，疫情至今公司管理性關停/合併運營管理35 所學校，累計造成約0.5 億元虧損；今年，公司將側重考察單校盈利水平，線上招生投入同比有望下降，指引經調整淨利有望實現40-50%同比增長至4 億元。
盈利預測與估值
考慮到宏觀逆風下招生不確定性及剛性成本開支，下調2024 年收入/經調整歸母淨利潤9%/51%至43.4/3.69 億元；引入2025 年收入/經調整歸母淨利潤預測46.3/3.89 億元。維持跑贏行業評級；下調目標價13%至3.5 港元（基於3.0 倍2024e 調整後EV/EBITDA）。當前股價交易於2.1 倍2024e調整後EV/EBITDA，對應46%的上行空間。
風險
競爭加劇；疫情影響持續；招生人次不及預期充分。