2023 年歸母淨利同比+10%，小幅下調盈利預測與目標價華潤燃氣發佈年報，2023 年公司實現營收1,013 億港元（同比+7%），歸母淨利52 億港元（同比+10%），歸母淨利低於華泰預測（56 億港元），主要是三項費用高於預期。併購放緩導致外延增量下降，下調銷氣同比增速；部分省份居民順價滯後，下調毛差預測。我們預計24-26 年歸母淨利爲58/63/69 億港元（前值：61/68/-億港元）。我們將目標價小幅下調至32.37港元，對應13x 2024E PE（前值：34.45 港元，對應13x 2024E PE），等於該股票五年曆史均值水平（13 倍），我們依然看好華潤燃氣24-26 年盈利能力修復，尤其是綜合服務與綜合能源業務增長潛力足。公司派息政策穩健，預計24-26 年潛在股息率5.0/5.5/6.0%。維持“買入”。
氣量增長優於行業均值，居民順價仍有可預期空間2023 年公司銷氣量同比+8.1%至388 億方，增速高於華泰預測（+7.7%），也優於全國表觀增速（+7.6%）；其中工業+7.2%/商業+9.0%/居民+11.1%；由於需求恢復與低基數等效應，2H23 公司銷氣量增長提速至9.3%。但隨着公司併購項目數量減少，外延銷氣量或將下降，我們下調24-25 年銷氣同比增速至7.6/7.0%（前值9.7/8.7%）。2023 年公司銷氣毛差同比升6 分/方至0.51 元/方，其中居民順價比例達到60%。考慮到部分省份居民順價滯後，我們下調24-25 年銷氣毛差至0.52/0.54 元/方（前值：0.54/0.56 元/方）。
新增接駁降幅或將收窄，綜合服務有望形成接力2023 年公司新增接駁達到331 萬戶，好於華泰預測（325 萬戶）；我們上調24-25 年新增接駁至300/270 萬戶（前值275/235 萬戶），主要考慮到：1）居民用戶滲透率僅59.3%、仍有提升空間；2）城中村改造機遇、2023 簽約289 萬戶。2023 年公司燃氣接駁的經營利潤佔比降至31%，我們預計24-26年有望逐年下降（27/23/18%），接駁對利潤與估值的影響減弱。公司客戶資源優質、三線以上城市客戶數佔比73%，綜合服務業務有望對接駁業務形成接力，我們預計24-26 年綜合服務經營利潤CAGR 有望達到18%。
戰略性資本見頂回落，穩健派息彰顯長期價值
2023 年公司資本開支同比下降至68 億至79 億元，其中戰略性資本開支較2022 年高點回落57 億元；隨着公司併購項目數量減少，我們預計2024 年戰略性資本開支有望繼續下降。2023 年公司擬每股派息115.69 港仙（同比+10%），派息比例同比持平於50%，當前股息率4.6%。公司堅持穩健的派息政策，有助於穩定市場信心，彰顯長期價值。隨着公司盈利能力逐步修復、自由現金流持續增厚，我們預計24-26 年潛在股息率5.0/5.5/6.0%。
風險提示：天然氣需求恢復不及預期，全球天然氣市場存在不確定性。