2023 年業績符合我們預期
阜豐集團公佈2023 年業績：收入280.1 億元，同比+1.9%；歸母淨利潤31.4 億元，對應每股盈利1.24 元，同比-18.6%，符合我們預期。分業務板塊看，公司食品添加劑/動物營養/高檔氨基酸/膠體業務板塊分別實現營收135.0/89.0/19.7/28.3 億元，收入佔比分別爲48.2%/31.8%/7.0%/10.1%；毛利率分別爲16.0%/17.1%/39.6%/59.1%，同比變化-3.5/-10.8/+7.6/+4.5ppt。原料方面，玉米與煤炭價格分別爲2,342 元/噸、412 元/噸，同比變化+1.3%/-2.1%。股息方面，2023 年公司全年每股股息爲0.58 港幣（包括中期股息0.23 港幣及末期股息0.35 港幣），對應全年派息率爲42.5%，同比提升2.5ppt 主要是含出售神華藥業的特別股息。
2H23 實現營收142.2 億元，同比-0.1%，環比+3.1%；歸母淨利潤16.1 億元，同比-12.5%，環比+4.4%。
發展趨勢
味精、黃原膠景氣度有所下滑，靜待氨基酸需求回暖。1）味精：下游需求相對穩定，供給端有新增產能拉低價格，根據卓創資訊，截至目前味精市場價8,150 元/噸，相較於2023 年均價下滑1,000 元/噸。2）黃原膠：根據卓創資訊，1H23 黃原膠價格創歷史新高5.2 萬元/噸，隨行業新產能投產以及高價訂單陸續交付，下游客戶對高價接受度逐步降低，2H23 黃原膠景氣回落，截至目前市場報價2.5 萬元/噸，展望2024 年我們認爲黃原膠毛利率或將逐步回歸至合理水平。3）氨基酸：1Q 一般爲需求淡季，賴氨酸/蘇氨酸價格承壓，根據博亞和訊目前賴/蘇氨酸市場報價10,300/10,450 元/噸，賴氨酸相較於2H23 年均價下滑1,300 元/噸，蘇氨酸基本持平，靜待需求回暖驅動行業景氣回升。
持續加強供應鏈和運營管理以強化一體化優勢，持續推進國際化。根據公司公告，目前新建40 萬噸味精產能已投入試生產狀態，因上游配套合成氨等原材料產能，公司預計生產成本相較於行業仍有望繼續降低，同時2024年公司將持續加強供應鏈和運營管理，以保持公司成本優勢。此外公司預計將於2024 年確定美國及東歐生產基地選址工作，完善全球佈局持續推進國際化。
盈利預測與估值
由於味精、黃原膠等產品價格下行，我們下調2024 年盈利預測8.6%至30.1 億元，引入2025 年盈利預測30.9 億元。當前股價對應2024/25 年市盈率3.8/3.5x。考慮到高股息標的的配置價值，我們維持跑贏行業評級和目標價5.8 港幣不變，對應2024/25 年4.3/4x 市盈率及14.4%的上行空間。
風險
新增產能投放致競爭加劇，下游消費需求不及預期。