公司税前毛利率维持在58%的高位，三项费用率再创新低至6.3%，费用管控成效突出；最终归母净利润录得双位数稳健增长。具体分业态看：2023 年業績符合預期、派息超預期
中國國貿公佈2023 年業績：收入39.5 億元，同比增長15%；歸母淨利潤12.6 億元，同比增長13%，基本符合市場預期。公司擬每股派息0.8 元，並額外派發特別股息0.5 元，合計分股分紅1.3 元，分紅比例大幅提升至104%（2022 年63%），超出市場預期，對應當前股息收益率達5.9%。
租賃物業韌性突出，酒店業務貢獻額外支撐。2023 年公司租賃業態延續穩健經營，租金收入同比增長7%至34 億元，其中寫字樓/商城/公寓租金同比分別增長2%/10%/16%至15/12/2 億元，隱含4Q23 單季度分別-0.4%/+7%/+13%。同時，公司酒店業務錄得收入6 億元（已恢復至2019 年的85%），且毛利率提升至8%（與2019 年持平），爲收入、利潤雙增提供額外動能。
公司稅前毛利率維持在58%的高位，三項費用率再創新低至6.3%，費用管控成效突出；最終歸母淨利潤錄得雙位數穩健增長。具體分業態看：
寫字樓：4Q23 末出租率環比下滑0.3ppt 至95.9%，全年平均租金較前三季度走平，較2022 年均提升11 元/平/月。分期來看，2023 年內一期寫字樓出租率下滑較多（-2.9ppt），三期B 出租率雖下滑1ppt 但租金仍同比提升6 個百分點至730 元/平方米/月。
商場：4Q23 年末平均出租率環比下滑0.5ppt 至98.2%，但平均租金繼續提升至1279 元/平方米/月（2022 年爲1159 元/平方米/月），主要因期內新租、續租租金提高和提成租金收入增加。分期來看，三期B 和東樓租金同比增幅最高，分別達到20%和14%。
公寓：4Q23 末出租率環比繼續提升1.5ppt 至85.9%，較22 年末已累計提升12.6ppt；全年平均租金繼續穩定在370 元/平/月左右。
發展趨勢
現金流充裕支撐分紅超預期，高股息配置價值凸顯。2023 年公司經營現金流淨額同比增長5%至19 億元，再創歷史新高；同時資本開支仍處低位（0.7億元），帶動期末在手現金繼續增厚至41 億元。公司此次基礎分紅比例64%（2022 年63%），疊加額外派息後分紅比例達104%，我們預計公司後續分紅比例仍將在64%的基礎上延續穩步、可持續的提升。公司最新收盤價對應的股息率爲5.9%，我們提示投資者把握公司除權除息日前的配置機會（公司過往三年均於6 月進行股息分派）；同時，考慮到公司核心物業資產的強韌性優勢以及對股東回饋的重視，我們認爲公司長期配置價值亦明晰。
盈利預測與估值
我們維持2024 年盈利預測不變，新引入25 年盈利預測15.8 億元，對應增速分別爲14%/10%。當前股價對應15/14 倍2024/25 年P/E。維持跑贏行業評級，上調目標價8%至25.5 元以反映盈利預測切換和市場對高股息標的偏好提升，對應18/16 倍2024/25 年P/E 和16%的上行空間。
風險
持有型物業出租率及租金增長低於預期；消費復甦情況低於預期。