收入同比小幅增長，業績繼續承壓。2023 年公司實現營收1410.0 億元，同比+6.8%，歸母淨利潤104.3 億元，同比-33.4%，扣非歸母淨利潤99.7億元，同比-33.7%，EPS 爲1.97 元/股，並擬10 派9.6 元（含稅）；其中Q4 單季度實現營收420.0 億元，同比-10.2%，歸母淨利潤17.6 億元，同比-45.8%，扣非歸母淨利潤18.1 億元，同比-40.6%，受市場需求不足，行業競爭加劇，水泥價格中樞下行影響，業績繼續承壓。
銷量逆勢略有提升，骨料等業務穩步貢獻增量。2023 年公司水泥熟料淨銷量2.93 億噸，同比-5.6%，其中自產品銷量2.85 億噸，同比+0.72%，高於全國水泥產量增速的-0.7%，份額逆勢仍有提升，我們測算水泥熟料自產品噸收入/噸成本/噸毛利分別爲273.5/205.0/68.4 元/噸，同比-47.5/-25.4/-22.1 元/噸，水泥價格下滑繼續拖累盈利；骨料業務和商品混凝土業務分別實現收入38.6/22.5 億元，同比+73.3%/+24.7%，毛利率分別爲48.3%/11%，同比-12.0pp/-3.6pp，產業鏈延伸穩步推進。
分地區來看，受價格同比下降影響，國內各區域收入均有不同程度下降，但隨着海外銷售市場網絡的不斷完善，海外項目公司實現收入46.7 億元，同比+17.8%，銷量同比+14.9%，毛利率30.1%，同比+3.3pp。
價格下行壓制盈利，現金流依舊充沛，分紅率維持較高水平。2023 年綜合毛利率16.6%，同比-4.7pp，其中Q4 單季度12.4%，同比-1.46pp，環比-3.76pp，期間費用率6.96%，同比基本持平，其中Q4 單季度5.92%，同比-0.75pp，環比-2.06pp，主因管理費用率下降影響。2023 年實現經營活動現金流淨額201.1 億元，同比+108.4%，主要系應收票據、應收賬款、存貨、預付款項等科目較年初下降所致；截至年末貨幣資金和交易性金融資產合計705.7 億元，同比+2.8%，在手現金依舊充裕。2023 年公司資本性支出195.1 億元，同比-44 億元，2024 年計劃資本性支出152 億元，整體呈現收斂趨勢，同時2023 年擬現金分紅50.7 元，疊加回購3.4 億元，分紅率51.82%，繼續維持較高水平。
風險提示：需求恢復不及預期；供給增加超預期；成本上漲超預期。
投資建議：份額逆勢鞏固，底部具備較高安全邊際，維持“買入”評級。
公司作爲行業優質龍頭，景氣承壓背景下份額逆勢鞏固，競爭優勢明顯，目前在手現金充足，分紅率維持較高水平，估值亦處於低位，仍具備較高安全邊際。考慮到整體需求依舊低迷，下調24-25 年盈利預測，預計24-26 年EPS 爲1.74/1.85/2.04 元/股，對應PE 爲12.8/12.0/10.9x，考慮到水泥盈利有望觸底以及公司行業地位穩固，維持“買入”評級。