事件：公司發佈2023 年業績公告，實現收入170.3 億元（YOY+11.6%）；實現歸母淨利潤34.0 億元（YOY-23.1%），實現經調整純利49.5 億元（YOY-2.0%），符合預期。
點評：
非新冠業務穩健增長，歐洲業務快速擴張。23 年儘管受多重因素影響導致公司收入增速較往期有所下滑，但非新冠業務收入保持穩健增長，同比增長37.7%至165.1 億元。公司新增項目數從23 年二季度開始恢復，四個季度分別新增8/38/15/71 個項目。按地區劃分非新冠業務發展情況，北美/歐洲/中國/其他地區分別實現收入同比增長20.2%/+172.4%/-1.2%/+37.7%。歐洲成爲公司收入保持穩健增長的主要貢獻地。
商業化項目持續增厚，ADC 項目快速擴張。23 年公司綜合項目數達698 項，依靠“win-the-molecule”戰略贏取18 個外部項目，包括7 個三期臨床項目及2個商業化項目。公司商業化項目已達24 個，其中非新冠項目爲16 個（2022 年爲11 個）。三期及商業化項目的非新冠收入同比增長101.7%，表明公司M 端（商業化生產）逐步發力。此外，公司的ADC 業務也保持高速增長，項目數同比增長52.1%至143 個，其中21 個項目處於臨床II/III 期，並有5 個PPQ 項目預計即將提交新藥上市申請。
24 年以來新增項目勢頭良好，海外產能逐步爬坡。截至2024.03.22，公司新增項目數爲25 個，遠高於去年Q1 的8 個。隨着全球生物技術融資情況的持續改善復甦，以及聯儲局24 年重回降息週期，CXO 行業beta 有望迎來改善，藥明生物也將從中獲益。此外，公司愛爾蘭基地產能爬坡超預期，24 年有望實現盈虧平衡，25 年產能接近滿產。海外產能利用率爬坡將改善公司毛利率水平，公司利潤端增速將快於收入端增速。
盈利預測、估值與評級：公司是大分子CDMO 龍頭，考慮到全球生物技術投融資恢復及美國生物法案仍有不確定性，下調24-25 年歸母淨利潤預測爲40.40/47.42 億元（分別下調1.9%/15.4%）,新增26 年歸母淨利潤預測爲53.89億元，對應PE 爲13/11/10 倍，維持“買入”評級。
風險提示：公司產能擴張計劃或不及預期；生物藥CDMO 市場的競爭程度加劇；地緣政治風險或影響海外收入。