4Q23 Non-GAAP淨虧損好於我們預期
知乎公佈4Q23 業績：收入11.4 億元，同比增長2.2%，好於Bloomberg一致預期（10.7 億元）和我們預期（10.7 億元），主要系廣告收入表現好於預期；Non-GAAP淨虧損9,131 萬元，好於Bloomberg一致預期（1.81 億元）和我們預期（1.85 億元），除收入表現超預期外，毛利率亦有明顯提升。
發展趨勢
C端業務同比增速突出，B端廣告業務仍待恢復。4Q23 知乎MAU 9,900 萬人，環比下降10.4%，公司於業績會表示未來計劃更注重核心用戶體驗而非大盤用戶增長。C端業務：四季度會員業務收入4.56 億元，同比增長13.3%，鹽言故事產品更新包括上線全新“有聲”內容模塊、增加“自動閱讀”功能等；改編自知乎IP《洗鉛華》的劇集《爲有暗香來》於2023 年10 月上線優酷，IP影響力得到放大。四季度職業教育業務收入1.69 億元，同比增長100%，進入考試旺季，部分用戶臨考前集中完成課程。B端業務：四季度營銷服務收入4.65 億元，同比下降18.7%，除外部環境影響外，爲增強社區可信賴度，平台亦主動調整部分低質量商業內容運營。
毛利率提升明顯，Non-GAAP淨虧損同環比大幅收窄。2023 年公司持續受益於帶寬服務器、人力成本等項目優化，毛利率同比提升明顯，四季度毛利率進一步升至59.1%。費用方面，公司大幅削減低效投放渠道，4Q23 社區獲客投入同比下降超40%，此外人員優化亦帶來相關費用下降。綜上，4Q23Non-GAAP淨虧損率大幅收窄至8%。公司於業績會表示預計4Q24 實現Non-GAAP淨利潤盈利。
“知學堂”正式獨立運營，短篇故事啓動“3A”計劃。知乎舉辦教育大會，表示社區本身聚合了職業教育的內容供給和用戶需求，行業有望在AI技術推動下迎來重塑期，知學堂現已擁有6 個教育子品牌、覆蓋30 多個課程品類，累計服務超過2,000 萬學員。此外，知乎於2024 發現大會發布“短篇故事3A計劃”，鹽言故事已與華爲閱讀、虎撲等產品達成內容分發合作，並已與快手達成戰略合作共同探索短劇開發和版權庫開放等。展望2024 年，我們建議關注C端業務的變現潛力挖掘及盈虧平衡目標實現進度。
盈利預測與估值
考慮到公司對社區生態的強調短期對於收入產生影響，我們下調2024/2025年收入27%/31%至37/41 億元，調整2024 年Non-GAAP淨虧損由1.7 億元至4.0 億元，調整2025 年盈利預測由Non-GAAP淨利潤1.3 億元調整至Non-GAAP淨虧損1.88 億元，當前公司美股/港股交易於0.8/0.7 倍2024/2025 年P/S。我們對應下調美股/港股目標價29%/27%至1 美元/16 港元，均對應1.1/1.0 倍2024/2025 年P/S，美股/港股目標價上行空間分別爲40%/42%。
風險
營銷服務業務回暖不及預期，C端業務增長放緩，降本增效不及預期，交易流動性風險。