京東集團3 月6 日公佈2023 年4Q23 業績公告，4Q23 實現收入3061 億元，同比增長3.6%；Non-GAAP 淨利潤達84 億元，同比增長9.9%。
股利支付與股份回購：公司董事會已批准年度現金股利，股利總額約爲12 億美元，超出2023 年的10 億美元；同時批准一項新股份回購計劃，在截止2027年3 月的末來36 個月內，回購價值不超過30 億美元的股份。
簡評：
公司4Q23 收入同比增長3.6%。家電3C 同比增長6.1%，大快消同比增長0.2%。
4Q23 服務收入同比增長3.0%至596 億元，其中物流及其他服務同比增長8.1%，平台及廣告同比減少4.0%。我們認爲，公司內部改革已見成效，結構看：
（1）1P 業務：日用百貨品類收入停止了連續三季度下滑的趨勢，實現0.2%增長，電子產品及家用電器品類收入增長6.1%，繼續保持高於同行業水平。
（2）3P 業務：全年商家數同比三位數增長，同時3P 訂單數和3P 活躍用戶數同比持續增長。
（3）4Q23 公司在真低價、真補貼、真投入下收入同比增長3.6%，且零售OPM2.6%同比升0.4pct，內部改革成效顯著。
1.財務分析
4Q23 收入3061 億元同比增長3.6%，Non-GAAP 淨利潤84 億同比增長9.9%；2023 年全年收入10847 億元同比增長3.7%，Non-GAAP 淨利潤352 億元同比增長24.8%。
（1）用戶&商家：2023 年京東“雙11”成交額、訂單量、用戶數齊創新高，採銷直播觀看總人數突破3.8 億；“9 塊9 包郵”、“京東百億補貼”、“京東秒殺”等活動爲品牌和商家打造了更多銷售增量場。
（2）直銷：4Q23 直銷收入2465 億元，同比增加3.7%，其中家電3C 同比上升6.1%，大快消同比上升0.2%。
（3）服務：4Q23 服務收入596 億元，同比增長3.0%，佔比總收入增至19.5%；其中平台及廣告236.3 億元同比下降4.0%，物流及其他收入359.5 億元同比增長8.1%。
毛利率略升，履約費用率略降。4Q23 毛利率14.21%，同比增加0.16pct；履約費用率5.65%，同比下降0.07pct。
運營提效，費用管控良好。4Q23 營銷費用率4.3%，同比增加0.2pct，主要是由於推廣活動的支出增加；研發費用率1.4%，同比減少0.1pct；行政管理費用率0.8%，同比減少0.4pct，主要是由於股權激勵費用減少。
Non-GAAP營業利潤率同比持平， Non-GAAP淨利潤同比增長9.9%。4Q23Non-GAAP營業利潤77.93 億，利潤率2.5%，同比持平。分部，京東零售4Q 營業利潤率2.6%，與4Q22 的3%相比，有所降低；新業務與達達4Q 虧損7.95 億元，但經營利潤率虧損幅度同比減少6.6%；京東物流4Q 盈利13.3 億元、盈利率2.8%，同比增加0.7pct。4Q23歸母淨利潤79.4 億元，Non-GAAP 淨利潤84 億元，同比增長9.9%，Non-GAAP 淨利率2.7%，同比增0.1pct。
現金流狀況：4Q23 經營現金流淨額爲196.13 億元，剔除經營現金流中京東白條等影響，4Q23 自由現金流爲132.99 億元；期末現金、現金等價物及受限制現金793.98 億元，同比下降6.72%。
2. 盈利預測與估值
2.1 預計2024-2026 年Non-GAAP 淨利潤同比各增長5%、11%、10%基於上文分析，我們對公司的財務預測做出以下主要假設。
（1） 預計2024-2026 年零售收入各同比增長5.46%、6.93%、4.80%，其中家電3C 同比各增長4.59%、5.00%、4.00%，日用百貨同比各增長6.88%、10.00%、6.00%；
（2） 預計2024-2026 年服務收入各同比增長11.51% 、9.36%、9.53%，其中佣金及推廣收入同比各增長9.38%、10.23%、7.56%，物流及其他服務收入同比各增長12.91%、8.81%、10.80%；
（3） 預計2024-2026 年毛利率各15.05%、15.03%、15.37%，履約費用率維持5.95%，營銷費用率維持3.76%，技術及內容費用率維持1.51%。
綜上，整體預計公司2024-2026 年總收入各11568、12428、13147 億元，增速各7%、7%、6%； Non-GAAP 淨利潤各368、408、447 億元，各增長5%、11%、10%。
2.2 分部估值給以合理價值區間H 股125-160 港元/股考慮到業務結構，我們對公司給以分部估值，估值方法如下：
（1） 給以2024 年零售業務8-12xPE，對應285-427 億美元；（2） 給以旗下京東工業品等子公司參考最新一輪投後估值及持股比例，測算相應權益估值；京東物流和京東健康取2024/03/27 市值進行權益估值。
綜上，給以公司2024 年整體合理市值區間506-648 億美元，3963-5077 億港元，對應H 股合理價值區間125-160 港元/股，給予“優於大市”評級。
風險提示：行業競爭加劇；新業務不及預期；基礎設施規模經濟不顯著。