23 年收入、歸母淨利潤同比下滑10%、0.1%，下半年業績已現改善申洲國際發佈2023 年業績。公司實現營業收入249.70 億元人民幣、同比下滑10.1%；歸母淨利潤45.57 億元、同比下滑0.1%。EPS 爲3.03 元，擬每股派發末期現金紅利1.08 港元，結合已派發的中期股息每股0.95 港元，全年合計派息率爲60.3%。扣除匯兌損益、政府補助、淨利息收入影響，23 年主營業務相關的歸母淨利潤37.15 億元、同比增長11.3%。
23 年公司收入下滑主要系歐美市場服裝消費需求下降、品牌客戶去庫存導致採購減少。雖然收入有所下滑，但利潤總額保持平穩，在毛利率提升、費用有效控制及所得稅減少貢獻下，歸母淨利率同比提升1.8PCT 至18.3%。
收入分拆量價來看，23 年銷量同比下滑14~15%左右、人民幣/美金單價同比增加約5%/1%。分上下半年來看，23H1/H2 收入分別同比-14.9%/-5.5%，歸母淨利潤分別同比-10.1%/+10.7%，下半年業績已現改善。
運動類和休閒類收入同比降14%/1%，前四大客戶合計佔比80%、收入同比降13%分品類來看，23 年收入中運動類、休閒類、內衣類、其他針織品各佔72.2%、22.7%、4.3%、0.8%，收入分別同比-13.6%、-1.4%、+30.2%、-41.6%。其中運動類收入下滑主要系歐美地區運動服裝訂單需求下降影響所致；休閒類收入下滑主要系日本及其他市場休閒服裝採購需求減少；內衣類收入增加主要系日本及其他市場內衣採購需求增加；其他針織品收入降幅較大主要繫上年同期包含口罩產品收入約1.43 億元，而23 年公司已暫停口罩生產和銷售所致，剔除口罩類產品影響，其他針織品收入同比增長0.4%。分上下半年來看， 運動類23H1/H2 收入分別同比-19.9%/-7.0%，休閒類分別+10.1%/-7.9%，內衣類分別+0.4%/+117.5%，其他針織品分別-57.2%/-17.5%。
分地區來看，23 年國內銷售額佔總收入的比重爲28.5%、收入同比增長0.7%；國外市場中歐洲、美國、日本、其他市場銷售額各佔總收入的比重爲20.1%、15.6%、14.7%、21.1%，收入分別同比-19.1%、-20.4%、-6.4%、-7.6%。
客戶方面，公司前四大客戶（adidas/Nike/優衣庫/Puma）23 年收入佔比爲79.6%、同比下降2.4PCT，收入合計同比下滑12.8%；國內品牌客戶23 年收入佔比超11%、同比提升2PCT。
毛利率同比提升、下半年好於上半年，費用率控制良好、現金流健康毛利率：23 年公司毛利率同比提升2.2PCT 至24.3%，毛利率同比提升主要系海外新工廠運行效率逐步提升、新聘員工人數增加，海外工廠生產能力進一步釋放、降低了單位產品的固定成本分攤，另外23 年已無疫情相關支出。分上下半年來看，23H1/H2 毛利率分別同比-0.1、+4.3PCT 至22.4%、25.8%，23H2 毛利率提升主要系產能利用率同比回升貢獻。
費用率：23 年公司期間費用率同比下降1.1PCT 至6.4%，其中銷售、管理、財務費用率分別爲0.7%（同比-0.1PCT）、7.5%（+0.5PCT）、-1.8%（-1.6PCT、淨利息收入佔總收入的比重）。費用分類型來看，23 年員工成本、折舊與攤銷分別佔收入比例爲28.0%、5.9%，分別同比提升0.3PCT、0.9PCT。
其他財務指標：1）存貨23 年末同比減少2.2%至61.25 億元，存貨週轉天數爲120 天、同比增加11 天。2）應收賬款23 年末同比增長0.4%至50.24 億元，應收賬款週轉天數爲73 天、同比增加17 天。3）匯兌收益23 年爲1.52 億元、同比減少84.8%。4）23 年所得稅率爲8.8%、同比下降4.5PCT，主要系國外利潤貢獻增加、佔比提升，而國外稅率低於國內。5）經營淨現金流23 年同比增加12.9%至52.27 億元。
23 年受需求疲弱影響收入下滑，公司持續修煉內功、提升核心競爭力23 年公司收入受需求走弱及下游客戶去庫存影響有所下滑，但公司持續夯實核心競爭力，提升產品多元化及創新能力，擴充生產基地、進行產能優化，豐富客戶結構。產能方面，公司海外工廠效率、規模、質量等進一步提升，23 年海外成衣產出佔公司總成衣產出比重約爲53%、同比提升7PCT，其中柬埔寨成衣產出佔公司總成衣產出的比重約爲26%、同比提升4PCT；公司持續推進海外產能建設，23 年末海外工人人數佔比提升至57%（+5PCT），同時海外工人人均效率提升明顯、已達到國內人效產出的85~90%水平。同時公司進一步完善海外工廠在輔料、印花、繡花等生產工序上的配套建設，提升短交期能力。
客戶層面，一方面公司深耕老客戶、提升在老客戶中的份額，另一方面公司積極拓展新客戶，使客戶結構更加多元，如23 年Lululemon 收入高增長、達8000萬美金。同時爲滿足客戶多樣化需求、提升在客戶中的份額，公司在逐步擴充品類，並注重開發新面料、爲客戶量身打造產品，如公司此前與adidas 主要以傳統套裝和衛衣爲主，23 年公司將品類拓展至足球服、高爾夫服、籃球服等，幫助其提高各種品類的品質、降低採購成本。
另外，23 年末公司扣除借款後淨現金資產達114.38 億元，資金實力強勁、抗風險能力強。
維持盈利預測和“買入”評級，期待24 年訂單好轉和盈利能力修復24Q1 公司開局理想，國內外產能利用率均恢復至滿產，隨着下游客戶去庫逐步收尾、終端需求逐步復甦，公司接單情況預計逐步改善。產能方面，公司今年會進一步擴大招工，寧波及越南世通工廠預計均會增加2000 名左右的工人，同時除越南和柬埔寨外，公司亦會拓展在其他地區的佈局。
我們繼續看好作爲運動服飾賽道的製造龍頭，公司訂單逐步改善，產能規模穩步擴充、效率釋放，24 年實現收入規模和盈利水平的雙重修復。我們維持公司24~25 年歸母淨利潤，新增26 年歸母淨利潤，對應24~26 年EPS 分別爲3.71、4.29、4.90 元，24 年、25 年PE 分別爲18 倍、15 倍，維持“買入”評級。
風險提示：國內外需求持續疲軟，影響公司產能利用率和毛利率；產能擴張不及預期；棉價或匯率大幅波動。