本報告導讀：
公司2023 年業績低於預期，主要受肉價、庫存等因素影響，24 年量、利有望改善。
擬向全體股東10 派7（含稅），總計分紅24 億，以23 年利潤計算分紅率約48%。
投資要點：
投資建議：維 持“增持”評級。受肉價等因素影響公司 2023年業績不及預期，下調2024-25 年EPS 預測至1.57 元（前值1.89 元）、1.67元（2.06 元），新增26 年EPS 預測1.78 元，參考可比公司估值給予2024 年20X PE，維持目標價31.3 元。
業績低於預期，主因肉價、庫存、季節性因素影響。公司2023 年營業總收入601.0 億元、同比-4.2%，歸母淨利50.5 億元、同比-10.1%，扣非淨利47.3 億元、同比-9.3%；單23Q4 總營收/歸母淨利/扣非淨利同比分別-24.0%/-53.3%/-53.8%。業績低於預期，肉價低迷衝擊屠宰和養殖業務，季節性因素及庫存消化壓制肉製品收入。
肉價低迷影響屠宰和養殖，肉製品毛利率持續提升。1）肉製品：23年收入-2.8%（量-3.6%、價+0.8%），23Q4 收入-17.7%主因春節錯位下22Q4 基數較高及庫存去化；調結構成效明顯，噸利同比提升，全年毛利率+1.24pct 至31.7%。2）屠宰：收入受豬價壓制，以量促增（23 年屠宰量雙位數增長），23H2 豬價環比下行，淡儲旺銷效果偏弱及庫存累積影響利潤。3）養殖：肉價低迷導致養豬業承壓。
結構升級，屠宰上量，養殖力爭扭虧。2024 年豬價預計前低後高，全年均價總體持平。我們預計24 年肉製品結構升級延續，24Q1 景氣有望環比改善，全年噸利有望維持4000 元以上；屠宰規模爲先，屠宰量有望雙位數增長；養豬規模30 萬頭不變，以改善盈利爲重。
風險提示：肉價持續低迷、新品推廣不及預期。