2023 業績符合市場預期
公司公佈2023 年業績：收入45.59 億元，同比增長104%；實現歸母淨利潤-16.97 元，而2022 年爲-35.27 億元。2H23 收入25.73 億元，同比增長128%，歸母淨利潤-6.55 億元，2H22、1H23 分別爲-21.22 億元、-10.41億元。公司業績符合市場預期。
2H23 收入伴隨業務量修復；特許經營零售業務實現收入3.10 億元。航空性業務2H23 實現收入11.87 億元，同比增長228%、環比增長30%，恢復至2H19 的58%；公司2H23 旅客吞吐量同比增長315%、環比增長29%，恢復至2H19 的59%，其中國內線、國際線旅客量分別修復至66%、39%。非航空性業務2H23 收入爲13.87 億元，同比增長81%，恢復至2H19 的41%；其中特許經營零售收入爲3.10 億元，同比增長634%，環比增長99%，爲2H19 的17%。
2H23 成本控制穩健。2H23 經營成本同比增長4%，扣除特許經營管理費的影響後其他經營成本同比持平。其中員工成本、水電動力、運行服務費同比分別增長12%、4%、3%，折舊攤銷、航空安全及保衛費用基本穩定。
發展趨勢
2024 年初國際客流修復提速；我們認爲新合約下免稅客單價表現或有所改善。公司2024 年2 月整體、國內、國際線旅客量分別修復至2019 年同期的68%、74%、50%，較2023 年12 月恢復水平分別改善9、10、4ppt。
根據公司公告，公司已於2023 年12 月與免稅商簽訂新免稅合約條款，雖然保底及扣點水平較原合約下降，但我們認爲新免稅合約下公司經營現狀或將有所改善，例如更多的精品門店開業以及香化產品價格改善等。
盈利預測與估值
我們下調2024 年收入5%至65.36 億元，下調淨利潤至1.07 億元（原值爲3.09 億元），主要是下調了客流假設和部分非航業務的增速假設，我們引入2025 年盈利預測6.57 億元，主要假設公司國內、國際客流均恢復至2019年的74%，免稅客單基本修復至疫情前水平。當前股價對應13.9 倍2025年市盈率。
我們維持跑贏行業評級，維持目標價2.9 港元不變（基於0.8 倍2024 年P/B），較當前股價有24%的上行空間。
風險
免稅銷售表現不及預期；客流修復不及預期；資本開支情況超預期。