投資要點
工商銀行2023 年息差壓力略超預期，利潤穩定增長，保持31.3%高分紅率。
數據概覽
工商銀行2023A 營收同比增長-3.7%，增速較2023Q1-3 下降0.2pc；歸母淨利潤同比增長0.8%，增速較2023Q1-3 持平。2023 年末不良率1.36%，環比持平於2023Q3 末；撥備覆蓋率214%，環比2023Q3 末下降2.2pc。
利潤穩定增長
工商銀行2023A 營收同比增長-3.7%，增速較2023Q1-3 下降0.2pc；歸母淨利潤同比增長0.8%，增速較2023Q1-3 持平。營收增速小幅放緩，主要源自息差收窄拖累利息收入表現。展望未來，考慮貸款重定價和息差高基數，預計24Q1 營收跌幅將較23A 擴大，隨着息差基數改善，後續季度營收增速有望企穩回升。
息差環比收窄
測算23Q4 單季息差爲1.42%（期初期末口徑，下同），較23Q3 下降12bp，主要受資產端收益率放緩影響。①23Q4 單季資產收益率環比下降16bp 至3.21%，判斷主要受貸款收益率下行影響，23Q4 存量按揭加點調降以及貸款新發利率進一步下行。此外，收益率較低的票據佔比提升，也進一步拖累整體資產收益率表現，23Q4 票據貼現環比增長9.7%，較貸款總額快8.6pc。②23Q4 單季負債成本率環比改善4bp 至2.00%，判斷可能得益於存款期限結構優化以及存款降息。
資產質量穩定
工商銀行不良基本穩定：①從靜態指標來看，23Q4 末不良率爲1.36%，環比持平。前瞻指標關注率和逾期率小幅波動，23Q4 末關注率、逾期率分別較23Q2 末上升6bp、9bp 至1.85%、1.27%。②從動態指標來看，測算2023TTM 不良生成率較23Q3 略升2bp 至0.45%，處在較低水平。工商銀行撥備小幅下降，23Q4 末撥備覆蓋率環比-2.2pc 至214%。
保持30%+分紅率
工商銀行2023 年度分紅方案顯示，2023 年每股股利爲0.31 元，略高於2022年，每股股利增幅與利潤增速匹配。工商銀行2023 年度分紅率維持在31.3%的高水平，股息率達到5.72%高位。
盈利預測與估值
預計工商銀行2024-2026 年歸母淨利潤同比增長0.28%/1.49%/5.52%，對應BPS10.22/10.91/11.66 元/股。現價對應2024-2026 年PB 估值0.52/0.49/0.46 倍。目標價爲6.20 元/股，對應24 年PB 0.61 倍，現價空間16%，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟失速，不良大幅爆發。