事件：3 月22 日，公司發佈2023 年年報。
2023 年公司營收業績雙增，歷史包袱逐步減輕未來業績向好。2023 年，公司實現營業收入1313.8 億元（同比+3.3%，下同），淨利潤66.8 億元（-24.9%），歸母淨利潤31.2 億元（+13.1%），核心淨利潤64.2 億元（+0.0%）。淨利潤有所下滑，主要受毛利率下行影響，期內整體毛利率13.0%（-4.3pct）；以及公司計提資產及信用減值16.2 億元。歸母淨利潤保持增長，主要是歸屬母公司股東淨利潤佔比提升至46.7%（2022 年爲31.0%）。我們認爲，伴隨往年高價地等“歷史包袱”逐步減輕，以及近年來公司項目權益比持續的提升，公司未來業績有望穩健增長。
融資渠道保持暢通，財務穩健安全邊際高。公司2023 年經營性現金流繼續爲正，達230 億元。融資端，雖然房地產行業融資環境有所收縮，公司憑藉自身穩健的經營表現、股東背景加持，保持融資渠道暢通。2023 年公司累計發行債券139 億元，平均利率3.93%。綜合融資成本下降10BP 至4.3%。至2023 年底，公司可用資金達459 億元；期末存續債務工具389 億元，一年內到期債務325 億元，流動性壓力較小。期末公司三道紅線升爲綠檔，剔預資產負債率爲69.7%，淨負債率63.8%，現金短債比2.26 倍。
自投銷售規模穩居TOP10，銷售權益比顯著提升。公司2023 年實現合同銷售金額（含代建）3011 億元，同比增長0.3%。其中，自投銷售金額1943 億元，同比下降8.7%；自投權益銷售金額爲1276 億元，同比增長4.2%，自投權益比提升至65.7%爲近年最高。橫向對比看，公司自投銷售規模排名克而瑞百強房企第7 位，得益於公司土儲佈局核心城市，公司銷售同比降幅整體小於行業均值。
拿地高度聚焦核心城市，投銷比、權益比穩重有進，2024 年銷售有保障。公司2023 年新增38 個項目，權益拿地金額爲595 億元，金額口徑投銷比爲46.6%，預計可售貨值1425 億元。從拿地結構看，一二線城市貨值佔比84%，其中北京、上海、杭州三城佔比58%，拿地高度聚焦在覈心城市。從投拓力度看，2023 年公司權益口徑投銷比爲46.6%，不論是拿地規模還是力度均較上年有所提升。同時，公司拿地權益比較往年已明顯提升，2023 年已達75.1%。公司2023 年末土地儲備建面爲3720 萬方，可售面積2499 萬方，權益可售面積1557 萬方，其中一二線城市貨值佔比爲80%。優質且充裕的土地儲備爲公司後續銷售及業績打下堅實基礎。
投資建議：考慮到公司（1）國資背景背書，具備公開市場融資能力，短端到期債務壓力小，流動性無憂；（2）高度聚焦核心城市拿地，投銷比、權益比穩中有進，疊加產品品質領先，銷售去化確定性強；（3）已售未結資源充足，歷史包袱逐步減輕，業績向好。維持“買入”評級。基於目前行業下行週期以及公司結轉節奏， 我們調整盈利預測， 預測公司2024/2025/2026 年的收入爲1343.1/1318.0/1367.9 億元， 歸母淨利潤爲31.4/32.3/34.2 億元， EPS 爲1.24/1.28/1.35 元/股，對應的PE 爲4.6/4.4/4.2 倍。
風險提示：房地產政策放鬆力度不及預期；拿地規模及毛利率不及預期。