2023 全年業績符合市場預期
公司公告2023 全年業績，實現營業收入144.9 億元（YoY-27.6%），實現除稅前溢利約人民幣6.53 億元（YoY-87.3%），高分子材料/製冷劑/有機硅/PVC 及燒鹼業務分別實現除稅前溢利3.37/3.11/-3.31/2.48 億元。公司2023 年淨溢利約人民幣6.11 億元（YoY-85.4%）實現歸屬於上市公司應占綜合溢利7.08 億元（YoY-81.6%）。公司2023 年毛利率爲16.8%（YoY-15.7ppt），淨利率爲4.9%（YoY-14.4ppt）。公司2023 全年業績符合市場預期，擬派息0.1 港元/股，新華聯傅軍先生已辭任公司執行董事，回購方案基本落成。我們認爲，2024 年製冷劑漲價有望助力公司實現基本面反轉，長期發展步入新階段。
發展趨勢
二、三代製冷劑共振上漲，基本面反轉在即。根據生態環境部及百川盈孚數據，公司R22/R32/R125/152a/R134a 配額量分別爲5.4/4.7/1.49/0.73/0.69 萬噸，截至2024 年3 月22 日價格分別收報2.45/2.8/4.35/1.7/3.4 萬元/噸（年初以來上漲24.6%/54.3%/42.6%/6.3%/19.3%）。根據《蒙特利爾議定書》，發展中國家二代製冷劑配額2025 年將削減67.5%，2025 年R22配額約爲10 萬噸，較2024 年或大幅縮減8 萬噸。後市來看，2025 年配額削減期將近，R22 價格有望上調，R32 下游空調廠排產超出市場預期，出口空調進入備貨期，空調企業拿貨積極，二、三代製冷劑價格有望共振上漲，公司作爲製冷劑龍頭企業有望顯著受益於製冷劑漲價。
氟聚合物精細化升級。公司分別具有PTFE 與PVDF 5.5 與2.5 萬噸/年的產能，近年來公司氟聚合物板塊不斷進行精細化升級，在氟聚合物價格下行週期鞏固了盈利水平，高端牌號收入佔比不斷提升。2023 年公司共有新增牌號產品101 個，大部分高端材料新產品進入市場試樣或小批量供應階段，公司2023 年研發支出約爲人民幣9.35 億元，佔收入比例爲6.45%，行政開支同比降低34.86%，融資成本同比降低89.16%。持續的研發投入和降本增效有望爲公司鑄就長期競爭力。
盈利預測與估值
考慮到公司部分子公司股權或減少，我們下調2024 年歸屬於上市公司應占綜合溢利12%至15.7 億元，新引入2025 年淨利潤18.2 億元。當前股價2024/2025 年市盈率分別爲9.2x 與7.6x。考慮到回購股份註銷後EPS 上升，我們上調公司目標價25%至10 港元/股，對應2024/2025 年市盈率分別爲14.3x 與12.3x，較當前股價有39.1%的上行空間。
風險
下游需求復甦不及預期，競爭加劇，項目投產不順利。