2023 年淨利潤符合預期，但銷售額不及預期。2023 年銷售額同比下降10.1%，淨利潤同比持平於 46 億元人民幣，符合市場一致/交銀國際預期。由於4 季度訂單轉好，2023 年下半年銷售額同比跌幅從上半年的-15%收窄至-5.5%，而產能利用率的提高也幫助毛利率從上半年的 22.4%回升至下半年的25.8%。派息率提升至60.3%（原 54.9%），股息率 3.1%。鑑於淨現金同比增長 40%（每股 8.4 港元，爲股價的 13%），我們預計派息率保持 60%的高位。
訂單強勁，所有工廠的產能利用率均達到 100%：管理層表示2024 年1 季度訂單強勁，預計全年銷量同比增長不低於 15%，平均售價（美元）增長 1-2%。
業務的蓬勃發展不僅反映在越南/柬埔寨工廠的招聘計劃上，也反映在寧波工廠的招聘計劃上（寧波工廠 2024 年1 季度的利用率爲 100%，高於 2023 年4季度的 95%）。就客戶訂單而言，耐克的增長相對較低，訂單可能持平或略有增長，但管理層預計其他核心客戶（優衣庫、阿迪達斯、彪馬）和中國運動服裝品牌（李寧、安踏、特步）的訂單增長將超過 10%，而新客戶（如露露檸檬）的訂單預計將再增長 40-50%。
產能利用率提高有望推動毛利率大幅上升：雖然管理層沒有給出毛利率指引，但我們預計2024 年1 季度的毛利率將達到 28-29%，因爲2023 年4 季度儘管中國區產能利用率較低（95%），但毛利率已達到 26-27%。
市場關注點：耐克疲軟；美國大選年；巨額資本支出：一些投資者擔心美國大選後可能針對紡織品供應鏈徵收新關稅，不僅針對中國出口，甚至也針對越南出口。我們注意到，申洲對美國的出貨量較低，僅佔 16%，因此影響可控。耐克最近發佈的保守銷售指引也沒有影響管理層的信心，因爲申洲在耐克內部的份額正在不斷擴大。由於申洲在印尼的擴張將分階段進行，預計未來幾年的資本支出爲每年20 億人民幣，與歷史水平相比並不算高。
重申買入，上調目標價至 116 港元：隨着訂單全面恢復和產能充分利用，我們預計股價將作出積極反應。我們上調每股盈利，以反映申洲訂單增長觸底反彈以及樂觀的訂單量預期。上調目標價至 116 港元（原 95.5 港元），基於21.5 倍 2024-25 年平均市盈率（原爲 21.0 倍 2024E 年市盈率）和 0.9 倍PEG。