核心觀點：
2023 年整體較爲穩健，槓桿提升維持擴表。公司發佈2023 年年報，2023 年營業收入600.68 億元，同比-7.74%；歸母淨利潤197.21 億元，同比-7.49%。分季度歸母淨利潤Q1/Q2/Q3/Q4 同比分別爲+3.6%/-1.3%/-4.9%/-30.4%，2023 年加權ROE 爲7.81%，減少0.86pct，調整後槓桿率爲4.27 倍，提升0.34。
綜合優勢及境內外協同助力輕資產業務凸顯韌性。2023 年①經紀業務收入102.23 億元，同比-8%。代銷金融產品收入16.94 億元，同比+0.63%，佔經紀業務比重15%，境外财富管理產品銷售收入同比翻倍增長。②資管收入19.32 億元，同比-38%；基金業務實現收入76.35 億元，同比-3%，華夏基金營收同比-2%，淨利潤20.13 億元，同比-6.9%。
重資產業務穩健增長，投行業務因逆週期調節有所下滑。2023 年①自營投資收益174.04 億元，同比+17%。金融投資資產同比+17%，其中股票投資佔比回升至30.8%，衍生金融資產佔比由5.7%降至4.4%，場外衍生品業務趨穩，2023 年末應付客戶按金1348 億元，同比-0.05%。
②資本中介收入88.05 億元，同比+2.67%，其中融資融券利息收入83.43億元，同比-5.2%；買入返售利息收入17.62 億元，同比+15.2%。③投行業務收入承壓，發展多元化與境內外融資服務，投行業務收入62.93億元，同比-27.3%，境內股權承銷規模市佔率24%。
盈利預測與投資建議。資本市場內在穩定性提升，頭部券商在嚴監管的環境下經營更爲穩健，在建設一流投資銀行的過程中更加受益。公司多項業務穩居行業第一，綜合優勢突出，國際化佈局領先。預計公司2024-2025 年每股淨資產爲19.23/20.58 元，鑑於近三年PB 中樞1.1-2.1 倍，給予2024 年1.3 倍PB 估值，A 股合理價值爲25 元/股，鑑於AH 溢價對應H 股合理價值16.89 港幣/股，維持A、H 股“買入”評級。（HKD/CNY=0.92）
風險提示。經濟下行超預期，行業政策變動，權益及債券市場波動導致業績不達預期等。