金融雲業務高速增長，盈利能力持續釋放。2023 年，公司實現營業收入約26.81 億元人民幣，同比增長31%；其中，MaaS 業務收入約爲8.91 億元人民幣，同比增長17%，其核心客戶數達到213家，同比增長14%；BaaS 業務收入約17.90 億元人民幣，同比增長38%。BaaS 的金融雲收入約爲11.85 億元人民幣，同比增長59%，資產交易規模達到約531.30 億元人民幣，同比增長93%；BaaS 的保險雲收入約爲6.05 億元人民幣，同比增長10%，新增保費規模19.53 億元人民幣，同比增長72%，續保規模13.78 億元人民幣，同比增長38%。
2023 年， 公司銷售費用率、管理費用率和研發費用率分別爲40.0%、9.7%和14.1%。銷售費用率上升，與公司開拓新市場新客戶有關。管理費用率和研發費用率下降，除了公司降本增效的管理措施外，還與公司內部開始採用AI 工具有關，包括copilot 助手和AI BR- coder 等。
2023 年，公司毛利率爲72.91%，繼續保持高毛利率水平，淨利潤增長了46.2%，達到3.35 億元人民幣，淨利潤率爲12.51%。
MaaS 業務的核心邏輯和BaaS 業務的發展潛力。2023 年，公司MaaS 產品線作爲基石業務，穩定增長，核心客戶數增長的同時，平均收入也微漲了2.9%，爲349. 5 萬元人民幣。公司前50 的客戶貢獻的收入基本都在1000 萬以上，可見提升空間還很大。MaaS 業務線以評分模型爲基礎，覆蓋信貸的貸前，貸中和貸後，以及非金融領域的評分功能，各功能場景的模塊衆多（包括反欺詐、資金需求、營銷意向、資格認證等業務場景），日均查詢數量已超過3 億，通過單客戶模塊調用量提升和多客戶調用覆蓋，是MaaS業務持續增長的核心邏輯。
BaaS 業務是公司高速增長的核心驅動力，特別是金融雲，以交付KPI 的模式獲得佣金收入，促成的資產交易規模大幅增加，體現了該業務擴張邏輯的市場驗證。公司依託用戶精準畫像（MaaS 爲基礎）+voice GPT 機器人的垂類營銷體系，通過盤活存量，獲取增量的方式，不斷提升促交易的規模。目前BaaS 平台已支持每日3,000萬通以上智能語音溝通，可以仿真人音色順暢進行20 輪以上的對話，響應時延小於500 毫秒，語義理解準確率大於95%。由於國內信貸和财富管理規模龐大，所以， BaaS 業務未來有很大的提升空間。
垂類大模型的全棧技術體系。公司已完成了垂類大模型的全棧技術建設，建成了分佈式訓練和推理框架，覆蓋從大模型預訓練、微調、對齊、到部署工程優化，極大地壓縮了生成式模型的訓練、迭代和推理成本。公司自研的BR-Coder 將開發崗位中的自動生成代碼滲透率提升至10%，ORCA-AutoML 自動學習協助數據分析崗位將建模時間縮短了30%，各個崗位員工與機器Copilot 助手協同，進一步探索將大模型智能代理Agent 應用開發平台在客服、人力、財務、運營、開發等各個崗位的使用，並新設XDynamics 部門，正在探索下一代的前沿AI 技術的應用，推動更多應用場景和商業落地。例如該部門研發的AvatarGPT，是一種全新的數字人交互一體機，能在一秒內解答用戶關心的問題，爲客戶提供了一種全新的人機交互方式。
公司是垂類生成式AI 應用落地且AI 變現能力強的突出廠商，行業內屬於龍頭企業，並已實現規模盈利，我們持續看好公司的未來發展。
投資建議：我們預測，公司2024-2026 年營業收入分別爲30.55（-7.5%）/36.10（-10.4%）/42.89 億元人民幣，歸母淨利潤分別爲3.77（-13.9%）/4.45（-15.7%）/5.26億元人民幣， 2022-2025 期間的淨利潤CAGR 爲23%。收入和淨利潤預期下調的原因爲：
受宏觀經濟影響，23 年下半年，特別是第四季度，公司業績相較上半年有放緩趨勢，而24 年一季度，有進一步放緩的跡象，因此，我們下調了之前收入和利潤增速預期。
但下調後的毛利率仍然在72%以上，淨利潤率仍然在12%以上。綜合考慮公司和可比公司的收入規模，毛利率水平，淨利潤增速預期，淨利率水平，行業地位以及2024年的經濟環境等因素，我們給予公司2024 年 25 倍 PE（原爲2023 年35 倍），則目標市值爲94.16 億元人民幣，目標價格爲19.21 元人民幣/股，對應20.82 港元/股（-15.0%），維持“優於大市”評級。
風險提示：公司大數據管理使用的規範性，數據安全導致的突發事件影響公司聲譽；其他金融科技公司的競爭導致公司收入和淨利潤不及預期的風險；銀行客戶對外採服務的依賴性變化，導致公司丟失大客戶，進而影響公司業績的風險等。