2023 年業績超出我們預期
公司公佈2023 年業績：收入同比增長114%至21.2 億元，分階段：IND 前/IND 後收入同比增長143%/96%至9.3 億/12.0 億元，分地區：北美/中國/歐洲收入8.5 億/6.6 億/5.0 億元，同比增長92%/116%/184%。歸母淨利潤同比增長82%至2.8 億元，經調整歸母淨利潤同比增長112%至4.1 億元。
由於項目數快速增長及項目管線推進，2023 年收入及利潤均超出我們預期。公司將2024 年收入指引從29 億元上調至31 億元以上。
發展趨勢
項目數快速增長，臨床後期項目顯著增加。截至2023 年，公司綜合項目數143 個（2022 年/1H23 爲94/110 個），其中臨床II&III 期項目數21 個（2022 年/1H23 爲10/16 個）；藥物發現項目累計427 個（2022 年/1H23爲299/350 個）。2023 年新增50 個綜合項目，其中臨床前/臨床分別42/8個（2022 年新增33/2 個，1H23 新增17/0 個），新增5 個PPQ 項目（包括MNC 和biotech 客戶, 1Q24 繼續簽訂中），其中公司預計某客戶今年遞交美國BLA 申請。隨着PPQ 項目進展，我們認爲公司於2026 年前後開始較多商業化項目生產。管線內項目進展順利，2023 年36 個項目從藥物發現推進至CMC 階段，並有15 個CMC 分子申報IND。
下游需求旺盛，公司上調2024 年資本開支指引。截至2023 年，公司在手訂單5.8 億美元（2022 年/1H23 爲3.2 億/4.1 億美元），公司預計2023 年底的訂單可覆蓋60%以上的2024 年收入指引。公司表示4Q23 明顯感受到全球融資環境回暖，4Q23 及1Q24 均在持續簽單，各個區域訂單均明顯增加，部分海外區域有小幅提價。2023 年CAPEX 5.3 億元主要用於無錫工廠建設，無錫廠第1 條雙功能產線已於2023 年11 月投產；公司將2024年CAPEX 指引從7-8 億元上調至15-16 億元，其中國內/新加坡分別6-7億/9 億元。公司預計無錫廠第2 條雙功能產線及DP 線於4Q24/ 2025 年中投產；新加坡廠2026 年上線，主要用於後期及商業化生產。我們認爲隨着單抗產線投產及爬坡，公司毛利率有望在2024 年開始逐步提升。
盈利預測與估值
維持2024 及2025 年經調整盈利預測不變。當前股價對應28.0/16.1 倍2024/ 2025e 經調整P/E。維持跑贏行業評級，由於資本開支增加及港股CXO 板塊政策風險提升，下調基於DCF 模型（WACC 12.1%，永續增速1.5%）目標價27.5%至29 港元，較當前股價有74.5%上行空間。
風險
行業研發支出削減，新增項目不及預期，競爭格局惡化，貿易及政策風險。