FY23 業績符合此前盈利預警區間，收入符合我們預期公司FY23 收入同增44%至9.06 億元，符合我們預期；Non-IFRS 淨虧損3,737 萬元（FY22 盈利5,070 萬元），略低於我們此前微盈預期。其中，2H23收入5.72 億元，Non-IFRS 淨虧損7,885 萬元（我們原預期虧損3,552 萬元）。我們認爲主要因：1）部分股權投資、對部分投資公司的預付款出現減值影響利潤；2）遊戲產品推廣階段產生的集中營銷推廣開支略高於預期。
發展趨勢
多款新遊/新區域貢獻流水增量，2H23 收入同環比高增長。公司2H23 收入同/環增58%/71%，其中，遊戲運營收入中獲授權產品部分由2H22 的1,131萬元增長至2H23 的2.85 億元。我們認爲主要受《新仙劍奇俠傳之揮劍問情》（2023/6/9 上線，年內收入2.88 億元）、《魔卡少女櫻》（2023 年9/10 月分別上線中國大陸/中國港澳臺地區，年內全球收入6,328 萬元）等新上線產品驅動，同時亦有《最強蝸牛》下半年上線歐美等區域流水增量貢獻。
集中營銷開支及投資/預付款減值影響利潤，管理/研發費用控制較好。費用方面，公司2H23 銷售費用同/環增432%/149%至3.06 億元，我們認爲主要因前述部分遊戲產品推廣階段產生集中營銷推廣開支。2H23 管理/研發費用分別爲2,779/6,082 萬元，同比分別下降9%/增長5%，均少於我們預期。我們認爲主要因公司有效控制費用，相關僱員獎金較同期減少。由於外部環境影響，公司對部分遊戲產業鏈公司的投資、對部分投資公司的預付款出現減值，其中：1）投資對應的公允價值變動在2H23 存在損失1,559 萬元（2H22 正向貢獻2,558 萬元），2）營業成本中的其他成本項（主要爲前述預付款減值及外包技術服務費等）2H23 增長至4,206 萬元，此前均爲百萬元量級。
產品儲備多元豐富，FY24 關注次新遊利潤釋放、小遊戲及出海表現。次新遊方面，重點關注《最強蝸牛》海外等利潤回收情況。小遊戲相關業務方面，公司主要有三條路徑：1）基於現有App 產品推出小遊戲版本；2）自研或代理小遊戲新品，如《皇家護衛隊》(代理)/《子彈軍團》(自研)等；3）國內小遊戲的APP 形式代理出海（如《肥鵝健身房》2 月末上線日本，至今位居日本iOS 遊戲免費榜前六，公司於業績會表示已探索出一條相對有效的運營路徑）。待上線移動App 遊戲關注：《阿瑞斯病毒2》《騎士衝呀》等。
盈利預測與估值
考慮部分新品上線節奏不確定，下調24/25 年Non-IFRS 淨利潤13.5%/13%至1.71/2.23 億元。當前股價對應14/10 倍24/25 年Non-IFRS P/E。維持跑贏行業評級，因盈利預測調整，下調目標價14%至4.2 港元（24 年15 倍Non-IFRS P/E），上行空間8%。
風險
遊戲上線進度或流水不及預期，單一產品依賴風險，宏觀經濟低迷影響娛樂支出，行業監管政策風險，流動性風險。