事件：海螺水泥發佈2023 年年報，2023 年公司實現收入/歸母淨利潤/扣非淨利潤分別爲1410/104/100 億元，同比+7%/-33%/-34%。23Q4，公司實現收入/歸母淨利潤/扣非淨利潤分別爲420/18/18 億元，同比-10%/-46%/-41%。公司擬現金分紅50.7 億元，加上回購所支付的3.4 億元后共計54.1 億元，分紅率51.8%，同比+1.7pcts。
點評：
市佔率小幅提升，噸盈利進一步下滑。由於2023 年地產市場持續走弱，開工強度降低、施工節奏放緩，全國水泥需求進一步收縮，產量同比-1%。公司經營受到影響，但仍優於行業，水泥熟料（自產品）銷量爲2.85 億噸，同比+0.7%；2024 年，公司計劃全年水泥和熟料淨銷量（不含貿易量）2.99 億噸，預計噸產品成本和噸產品費用保持相對穩定。報告期內，由於煤炭採購價格及煤耗下降，公司水泥熟料自產品綜合成本同比下降11.04%。公司水泥熟料（自產品）噸燃料動力成本回落至120 元/噸，同比-17%。受需求低迷影響，全年水泥價格波動下行，進一步壓制產品盈利水平。2023 年水泥熟料（自產品）噸售價273 元，同比-48 元；噸毛利68.5 元，同比-22 元。2023 年，公司綜合毛利率爲16.6%，同比-4.7pcts。
資本支出維持高位，產業鏈延伸提速。報告期內，公司資本性支出195 億元，主要用於項目建設投資支出。截至報告期末，公司熟料產能2.72 億噸，水泥產能3.95 億噸，骨料產能1.49 億噸，商品混凝土產能3,980 萬立方米，在運行光儲發電裝機容量542 兆瓦。2024 年，公司計劃資本性支出152 億元，以自有資金爲主，將主要用於項目建設、節能環保技改及併購項目支出等。預計全年新增熟料產能390 萬噸、水泥產能840 萬噸、骨料產能2,550 萬噸、商品混凝土產能720 萬立方米。新增產能將爲公司未來持續增長提供新動能。
盈利預測、估值與評級：2023 年，受地產需求收縮影響，水泥行業需求小幅下滑；在此背景下，海螺水泥憑藉其競爭優勢獲得市佔率的提升。考慮到公司業績階段性承壓，我們下調公司2024-2025 年歸母淨利潤預測分別至80 億元（下調63%）、86 億元（下調63%），新增2026 年歸母淨利潤預測111 億元。考慮到水泥企業盈利已接近底部，我們仍看好水泥股底部反轉的投資機遇，對公司A股和H 股均維持“買入”評級。
風險提示：需求不及預期風險，行業供需格局惡化的風險，原燃材料價格繼續大幅上漲的風險，海外投資不確定性和匯兌損益風險等。