报告摘要：

业绩符合预期，并 表同程旅业Q4营收增速高于指引。2023全年来看，公司实现营收119 亿元/+81%/vs2019Q4+61%，经调整净利润22 亿元/+240%/vs2019Q4+42%，经调整净利润率18.5%/+8.7pct；2023Q4 单季来看，公司实现营收31.4 亿元/+110%/vs2019Q4+61%，经调整净利润4.8亿元/+1188%/vs2019Q4+15%，经调整净利润率15.3%/+12.8pct，2023Q4受并表同程旅业&呀诺达影响收入端增速高于指引。

分部收入来看，住宿预订收入增速高于指引，国内酒店间夜量较2019 年同期增长超70%。住宿预订收入增速超指引，2023Q4 实现住宿预订收入8.8 亿元/+73%/vs2019Q4+42%，国内酒店间夜量vs2019Q4+70%，国际酒店间夜量恢复至2019 年同期水平；交通票务收入14.7 亿元/+95%/vs2019Q4+25%，国内&国际机票量vs2019Q4+16%；其他业务收入7.9 亿元/+236%/vs2019Q4+417%，酒店管理业务快速发展，在营酒店门店数达1400 家，Q4 并表同程旅业助力业务版图持续扩张。

毛利率有所下滑，管理费用率持续下降。2023Q4 公司销售成本为9.7 亿元，实现毛利21.7 亿元，毛利率环比2023Q3 -5.4pct/同比2022Q4 -0.9pct至69.2%，淡季机酒价格下降和并表影响拉低毛利率；费用端，伴随整体业务高速增长，2023Q4 公司销售费用同比+72.8%至11.3 亿元，销售费用率为35.8%/环比-2.7pct，开发服务费和管理费用分别为5.2/1.1 亿元，分别同比+40.6%/-41.2%，开发服务费用率环比提升2.3pct 至16.4%，管理费用率下降2.3pct 至3.6%。

GMV 提升显著，多渠道拓展推动付费用户数快速增长。2023Q4 公司实现GMV 535 亿元/+111%/vs2019+30%，，take rate 环比2023Q3 +1.3pct 至5.9%；2023 全年来看，公司实现GMV 2451 亿元/+97%/vs2019+45%；用户端，多渠道拓展下公司付费用户规模快速提升，2023Q4 月均MPU 3750万/+54%/vs2019+38%，APU 2.3 亿/+25%；2023 年公司约80%的月活跃用户来自于微信小程序，用户结构中86.9%的注册用户来自于非一线城市，微信平台新付费用户中约72.7%来自非一线城市。

投资建议：同程旅行作为下沉市场OTA 龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源竞争优势突出，国内业务竞争力持续提升；积极布局国际市场，有望推动中长期收入&业绩增量释放。我们预计公司2024-2026 年经调整净利润分别为27/32/39 亿元，对应PE 分别为15/13/10 倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济风险，行业竞争风险，上游供应商挤压利润等