2023 年核心盈利略好於預期，派息比率提高幅度較大。新奧2023 年核心盈利同比下跌4.7%，略高於我們/市場預期5%，我們認爲主要原因是來自商品套保的獲利。分板塊表現，燃氣批發毛利低於我們預期約25%，因公司未計及對沖所得的LNG 貿易利潤應比預期爲低。另外，泛能銷售量同比上升56%至347 億千瓦時，但單位售價低於預期，板塊毛利同比只增長21%。零售氣量同比下降3.1%，與我們預期及管理層之前的指引相符。雖然盈利同比下跌，公司仍提高全年派息比率6 個百分點至39%。
增長重心轉爲非LNG 貿易業務有必要性。我們認爲公司自2022 年盈利構成的變動限制了盈利的復甦。我們一直關心公司的LNG 貿易利潤，原因是2022 年公司把這部份定爲核心利潤，加大了2023 年至今的盈利波動性。
目前管理層把“海外LNG 銷售相關業務”及“國內基礎業務”的利潤從核心利潤中分開列出，我們估計是爲日後把LNG 貿易重新定義爲非核心業務作準備。我們認爲這是目前必須的，應能大幅改善投資者對公司增長能力及盈利低點的理解。
預期盈利構成在2024 年開始穩定。另一重要的改變是管理層在2024 年首次不給予零售氣毛差的指引，而是給出零售氣板塊毛利增長10%的目標。
目前，公司仍預期在供暖期後門站價的變動有利於降低總體採氣成本，目前我們預期在零售氣量按年增長~5%和民用氣順價比例上升等因素下，2024 年零售氣毛利同比增長9%。預期年內仍未扭轉弱勢的業務包括：1）LNG 貿易利潤進一步下降，2024 年燃氣批發毛利將同比下跌44%；2）預期居民新增接駁量同比下降24%至159 萬戶，板塊毛利將同比下跌21%。
雖然如此，泛能及智家板塊毛利預期在2024 同比增長24%/16%，毛利佔比將達到16%/20%，成爲公司第二/三大的毛利貢獻。這意味着公司盈利構成將在今年穩定下來，2025 年及以後的盈利增長將更有可見度。
盈利有望2024 年觸底，是否上調評級須觀察年內經營情況。我們下調2024/25 年每股盈利6.6%/1.1%，主要反映LNG 貿易利潤及居民新增接駁量/毛利預測的下調。因預期LNG 貿易及接駁工程的毛利同比下降，我們估計公司2024 年整體核心利潤仍同比下跌9%。目前我們預期在泛能/智家業務穩定增長推動下，公司盈利有望在2024 年觸底，2025 年將有~11%的增長。基於10 倍遠期市盈率的估值標準不變（較歷史平均14 倍低1.5 個標準差），我們以2024 年每股盈利得出目標價66.3 港元（原70.3 港元），維持中性評級。我們認爲新奧2024 年中期業績將對公司估值修復，以及我們是否上調評級有關鍵啓示，有待進一步觀察。