營業收入承壓，財務總體向好。2023 年公司取得營業收入 1807.4 億元，同比下降27.9%，實現歸母淨利潤128.5 億元，同比下降47.3%，剔除公平值變動等影響後核心歸母淨利潤同比下降49.6%至113.5 億元。毛利305.8 億元，毛利率爲16.9%。核心稅後利潤率爲8.7%，同比-3.6pp，核心權益後利潤率爲6.3%，同比-2.7pp。財務總體穩定向好，公司現金短債比爲1.96，淨負債率同比下降2.2 個百分點至55.9%，剔除預收賬款的資產負債率爲60.4%，剔除預售監管資金及受限資金後的現金短債比爲1.36，保持“綠檔”水平。同時債務結構優化，平均貸款年限爲7.85 年。2023 年期末綜合借貸1926.5億元，同比下降7.4%，平均借貸成本爲年利率4.24%，在手現金604.2 億元。
聚焦核心區域，土儲資源充足。2023 年公司開發業務實現收入1558.6 億元，交付物業總建築面積爲1070.8萬平，結算毛利率爲11.0%。合同銷售額爲1734.9億元，對應銷售面積1079.6 萬平方米，單價爲16070 元/平方米，期末已售未結金額1734 億元，面積約爲1260 萬平。公司佈局聚焦核心區域，長三角、西部、環渤海、華南及華中片區合同銷售額分別佔比28.9%、28.4%、21.8%、11.8%及9.1%。此外土儲充足，2023 年新增收購土地儲備總建築面積爲368 萬平，權益面積266 萬平。期末土儲合計4539 萬平，權益面積3236 萬平，平均成本爲每平方米4705 元，爲當期簽約單價的29.3%。
經營性業務穩健，利潤貢獻佔比顯著。2023 年公司運營業務實現租金收入同比增長8.9%至129.4億元，其中商場、租賃住房和其他分別佔比77.4%、19.7%和2.9%。2023 年期末已開業商場建築面積797 萬平，含車位共1028 萬平，整體出租率爲96.2%。2023 年新增運營12 座商場，其中7 座爲輕資產，同店銷售額和客流同比去年均實現超30%的增幅，租金收入+9%至102.8 億元。租賃住房方面，冠寓已開業12.3 萬間，整體出租率95.5%，其中開業超過六個月的項目出租率爲96.4%，收入+6%至25.5億元。此外服務業務實現收入119.4 億元，同比增長2.4%，期末物業在管面積3.6億平。運營及服務業務貢獻核心權益後利潤超六成。
盈利預測與評級： 2024-2026 年歸母淨利潤將保持4.0%的複合增長率。考慮公司經營性業務增長穩健，擁有衆多優質商業資產，可貢獻穩健現金流，維持“持有”評級。
風險提示：銷售不及預期、利潤率不及預期、商業拓展不及預期等風險。