本報告導讀：
公司2023 年繼續縮表，毛利率因開發業務短暫承壓進一步探底；未來公司將以高質量發展爲戰略，預期隨着住宅擾動的下降，非開發業務將助力公司利潤企穩回升。
摘要：
公司2023年 業績符合預期，在持續優化資產負債表的同時,推進多航道業務發展，維持增持評級。2023 年公司營業收入1807 億元（人民幣，下同），歸母淨利潤129 億元，分別同比下滑28%、47%，其中開發業務作爲收入佔比86%的主營業務，受行業影響，收入同比下滑31%至1559 億元。考慮到行業尚處於修復期，調整2024~2025年EPS 至1.93 元、1.97 元（原1.96 元、2.06 元），新增2026 年EPS爲2.07 元，維持增持評級。
2023 年公司繼續縮表，毛利率探底。繼2022 年公司進入縮表階段後，2023 年公司總資產進一步下降11%至7004 億元，縮表情況延續，並帶來的資產負債結構優化。公司預期2024 年竣工面積爲1500萬方，且截至2023 年底公司已出售但未結算的合同銷售面積1260萬方，對應銷售額1734 億元，預期將爲後續的業績釋放提供支撐。
2023 年公司毛利率下降4pct 至17%，本質因爲開發業務毛利率同比下降7pct 至11%，預期與市場承壓以及項目佈局有關。但隨着商品房市場逐步修復，疊加非開發業務穩健向好，毛利率基本見底。另外，公司2023 年拿地投資依舊選擇重點佈局一二線核心城市，2023年全年新增土地儲備368 萬方，同比下跌18%，截至2023 年底，公司土地儲備合計4539 萬方，權益比例小幅上漲2pct 至71%。
公司將發揮商業資產豐厚的優勢，爭取更優質的貸款。公司重視財務安全，2023 年末有息負債同比下滑7%，其中77%爲銀行融資，後續公司將充分發揮商業項目體量較大的優勢，進一步加大經營性物業貸款的融資力度，爭取成本更低、期限更長的貸款。
非開發業務毛利潤貢獻佔比創新高達44%，未來將成爲公司利潤企穩的重要保障。2023 年運營業務收入同比上漲9%至129 億元（不含稅，下同），其中77%的收入來自包含天街及星悅薈兩大產品線的商場，尤其是隨着消費市場的逐步復甦，商場全年銷售額、日均客流同店同比分別上漲30%、28%，出租率上漲4pct 至96%，帶來租金收入同比上漲10%；服務收入同比上漲2%至119 億元，毛利率提升2pct 至31%。
風險提示：需求下行幅度超預期，其他轉型業務發展不達預期。