2023 收入同比增長23%，扣非淨利大幅增長
公司公告2023 營業收入10.1 億元（+23% yoy）、歸母淨利2.9 億元（+497%yoy）、扣非淨利2 億元（去年同期24 萬元），收入及利潤高速增長主因產品放量、授權收入及知識產權轉讓貢獻。基於公司經營效率提升及授權收入逐步確認，我們預計公司2024-26 年歸母淨利2.1/2.3/2.7 億元，參考生物類似藥Biotech 可比公司市值均值138 億元，考慮公司創新管線逐步兌現及凸出的自免商業化能力給予溢價，我們給予公司24 年目標市值200 億元，目標價32.43 元（前值24.45 元），維持“增持”評級。
益賽普：疫後恢復放量，ASP 略受集採影響
益賽普2023 收入5.7 億元，國內收入同比+10.5%，考慮到集採擴面影響，我們預計24 年益賽普收入面臨一定壓力：1）價格：3M22 益賽普以單支127 元（降幅約60%）擬備選進入廣東聯盟集採（盟采地區銷量佔比不足10%，獲得預採量70%），2023 年逐步執行後對ASP 產生影響，我們估算2023 年益賽普ASP 下滑10~15%，若集採擴面可能致未來ASP 進一步下滑；2）銷量：受益於診療修復及營銷，我們估算23 年國內銷量同比增長25~30%。若集採擴面有望以價換量，此外公司通過預充水針、縣域下沉等推動放量。
賽普汀、健尼哌持續放量，CDMO 受訂單節奏影響1）賽普汀：2023 收入同比增長41.8%至2.3 億元，預計24 年有望30~40%增長：23 年覆蓋醫院持續增長至超1300 家，CSCO 指南推薦乳腺癌晚期一線治療，1M23 國談續約成功且解除聯用報銷限制。2）健尼哌預計2023收入0.4 億元（+59.4% yoy），24 年有望延續快速增長；3）CDMO 23 年收入0.6 億元，受訂單執行節奏影響有所下滑，預計24 年有望保持穩健。
研發管線推進順利，管理效率持續提升
自21 年起公司持續聚焦自免賽道，2024 年有望迎來豐收期；1）IL-17A： 4Q23有望讀出銀屑病III 期主要終點數據並NDA；2）IL-4R：成人AD III 期完成首例患者入組（1M24）；3）7M23 IL-5 完成II 期入組、24 年啓動III 期；4）IL-1β的Ib/II 期達到主要終點、24 年推進III 期；4）IL-33 IND 獲批。2024 年起有望逐步提交IL-17A（2024E）、IL-1β（2025E）、IL-4R（2026E）、IL-5（2026E）NDA。2023 公司毛利率77.9%（+2.3pct），主因工藝優化；研發/銷售/管理費率分別爲28%/25%/6%，同比-10/-6/-4pct，費率優化主因降本增效。公司公告《2024 年度“提質增效重回報”行動方案》，提出未來將進一步全面推進研發、實施中長期激勵計劃、提升管理效率等。
風險提示：益賽普降價風險，在研產品失敗風險，商業化風險。