4Q 營收同比增長15%，經調整淨利潤超預期
快手4Q 營收同比增長15%至326 億，符合彭博一致預期。分業務看，直播、廣告、電商和其他收入同比分別變動0.1%、21%、36%。從利潤端看，毛利率同比改善6.7pct 至53.1%，經調整淨利潤達到44 億，對比彭博一致預期34 億。我們上調24-25 年經調整淨利潤預測至184/227 億，對比前值156/211 億，引入26 年新值267 億。我們基於SOTP 估值，將目標價從84.45港元調整至85.06 港元，維持買入評級。
展望未來：24 年佣金率企穩，購買頻次仍爲重要抓手24 年我們預期快手DAU 同比增長8%至4.1 億，總收入維持12%增速，經調整淨利潤達到184 億（三費佔比持續下降）。我們預期24 年電商佣金率開始企穩，公司GMV 同比增長25%，主要抓手來自日均動銷用戶、購買頻次、泛貨架電商。我們預期24 年廣告收入同比增長21%（eCPM 改善），搜索廣告和貨架電商釋放更多廣告庫存，品牌加速入駐提升廣告ARPU。
電商泛貨架業務快速推進，品牌GMV 同比增長155%4Q 快手其他收入同比增長36%，其中電商GMV 同比增長29.3%，泛貨架GMV 同比增長145%（對應占比超20%）。快手優化購物場景並新增電商活動模式，同時落地服務中心和選品中心助力商家成長。大促期間，商城功能全面開放，全平台品牌GMV 同比增長155%。4Q 日均動銷商家和買家數量的同比增速均超60%，月活購買用戶的滲透率持續提升。此外，公司在快手和小店年月卡基礎上，針對頭部用戶推出電商黑卡會員以提升購買頻次。
廣告業務：外循環恢復趨勢明顯，AIGC 改善提高營銷ROI4Q 廣告收入同比增長20.6%，外循環同比增長率較3Q 繼續提升；廣告加載率也明顯改善至9%，eCPM 達到16-18 元。4Q 品牌廣告收入環比增幅超80%，汽車快消等行業表現較好；品牌入駐率提升同時帶來快手廣告ARPU 改善（冠名直播和大促投放等）。在產品能力上，快手還推出了線索全自動廣告產品，同時藉助AIGC 提高營銷素材生產效率和ROI，併爲客戶提供智能化的定向人群營銷投放能力。
風險提示：廣告加載率、直播電商和貨架電商的增速低於預期。