2023 年業績表現高於我們預期
瑞聲科技公佈2023 業績：收入同比下滑1%至204.2 億元，表現高於我們此前預期3%，主要得益於結構件收入的增長以及光學產品的拉貨；歸母淨利潤同比下滑10%至7.4 億元，高於我們預期28%，高於市場一致預期19%。回顧2023 年，我們認爲公司盈利能力表現超出市場預期主因：1）聲學業務逐步企穩：據公司公開業績會披露，下半年公司聲學產品單價環比回升約10%；同時2H23 公司聲學毛利率達到30.7%，環比提升5.2 個百分點；2）光學業務去庫存進展延續：公司整體存貨週轉天數由2022 年的109 天下降至2023 年的80 天，同時光學產品毛利率2H23 達到-9.1%，較上半年-17.0%相比，同比收窄7.9 個百分點，對於公司整體盈利修復形成正向幫助。中長期看，我們看好瑞聲科技在聲學領域鞏固市場地位，同時在結構件、光學分部形成新的收入增量，成爲優質的消費電子交互解決方案供應商。
發展趨勢
結構件收入多點開花，關注大客戶導入進展。回顧2023 年，根據公司公開業績會表示，瑞聲科技結構件相關收入同比增長超過30%，其中金屬中框收入同比增長34.3%/轉軸全年出貨量接近70 萬個/散熱收入同比增長100%。我們認爲，基於公司在消費電子精密加工領域深厚的精益製造經驗，以及在深圳及北美大客戶的良好佈局，公司在2023 年導入了較多的消費電子零部件新品類。展望2024 年，我們看好公司進一步配合大客戶的新機型推廣，結構件業務有望延續穩健的成長動能。
光學業務：盈利能力逐步修復，靜待手機產業鏈拉貨拐點。2H23 光學產品毛利率2H23 達到-9.1%，較上半年-17.0%相比，同比收窄7.9 個百分點，考慮到公司相對不激進的價格策略，我們預期2024 年光學的盈利能力將溫和修復，建議投資人密切關注光學分部的庫存去化進展。
盈利預測與估值
瑞聲科技目前交易於20.7 倍2024 年和16.8 倍2025 年市盈率。考慮到光學行業競爭格局相對放緩，我們上調公司2024 年歸母淨利潤預測22%於11.7 億元，同時引入2025 年歸母淨利潤預測於13.8 億元。我們維持跑贏行業評級，基於公司光學及聲學業務的正向恢復趨勢，我們上調目標價49%至27.2 港元，對應22.8 倍2024 年和19.3 倍2025 年市盈率，較當前股價具備19.8%的上行空間。
風險
經濟下行風險，傳統業務單一大客戶風險，光學業務發展不及預期。