事件描述

公司发布2023 年财报，2023 年公司实现营收84.2 亿元，同比+21%，归母净利润同比+28.7%至9.6 亿元，全年分红率达40.2%。

事件评论

鞋类毛利率提升，儿童&电商延续高增。财务表现来看，2023 年成人鞋/服营收分别同比+23%/10%，鞋类仍为增长主要驱动，产品结构优化、平均批发价格上升以及电商占比提升驱动鞋类毛利率同比+1.2pct 至42.4%。儿童及电商收入分别同比+36%/38%，延续此前高增趋势。亚运会投放及代言人签约等费用推动全年A&P 费用同比+1.3pct 至12.7%，但毛利率提升及应收账款结构改善下呆账拨备减少等因素驱动归母净利率仍同比+0.7pct至11.4%。

店铺快速拓展，结构延续优化。2023 年361 度成人装/童装净开店254/257 家，成人装九代形象店占比同比+16pct 提升至64%，成人装/童装单店面积分别同比提升9/11 平米至138/103 平米，渠道质量持续优化。预计2024 年成人装/童装仍延续较快开店趋势，且连带率及复购率带动门店店效提升仍为公司2024 年重点工作。

应收账款周转放缓，现金流水平有待优化。2023 年公司应收账款周转天数同比+2 天至149 天，90 天以内应收账款占比同比-11pct 至59%，预计主因部分地区竞争激烈公司给予账期支持所致，而应付账款周转天数同比-11 天至110 天，预计为公司2023 年主动优化供应商，降低结款时间绑定优质供应商所致。全年公司经营活动现金流净额4.1 亿元低于净利润水平，预计伴随公司持续加强分销商信贷控制，后续经营质量将有望进一步改善。

短期来看，预计公司订货会增速仍较优，叠加补单贡献，2024 年收入有望延续高增，此外公司毛利率区间始终较为稳定，费用率管控下预计净利润增长表现较优。中长期看，公司仍处于产品力持续向上，门店结构&店效优化的上行通道，收入&业绩预计仍将保持稳健增长。综合预计公司2024-2026 年实现归母净利润11.4/13.5/15.9 亿元，分别同比增长19%、18%、17%。当前对应PE 分别为7.5/6.3/5.4X，仍显著低于其他体育用品公司，给予“买入”评级。

风险提示

1、 终端零售疲软；

2、 专业运动品类增速不及预期；

3、 门店拓展不及预期。