2023 年業績低於我們預期
公司公佈23 年業績：收入62.06 億元人民幣，YoY +36.2%，符合我們預期；歸母淨利潤-10.28 億元人民幣，系匯率原因及銷售費用略高於我們預期（多款產品處於營銷擴張的關鍵階段），因此23 年淨利潤低於我們預期。
發展趨勢
收入加速增長，經營效率顯著提升。2023 年公司產品端收入57.28 億元人民幣，同比增長38.4%，產品放量趨勢明顯。2023 年公司整體毛利率81.7%；三費控制良好，研發費用同比下降22%，管理費用同比下降10%，銷售及市場推廣費用佔總收入比重近50%，相較2022 年降低6.9 個百分點。截止到23 年底，公司商業化品種共有10 款，23 年新增福可蘇（伊基奧侖賽注射液）及信必樂（託萊西單抗注射液）產品上市。
多款慢性疾病產品取得重要進展，商業化在即。1）減重及糖尿病：公司預計瑪仕度肽有望於1H25 獲批減重適應症並在24 年讀出糖尿病兩項III 期臨床數據，支持其在國內遞交該項適應症上市申請。2）自免領域：公司預計IBI112 治療中重度銀屑病將於24 年3 月讀出III 期數據並在國內遞交NDA；3）眼科領域：IBI302（VEGF/C）針對新生血管性年齡相關性黃斑變性（nAMD）的第二項II 期臨床於24 年3 月達到主要終點，目前公司正在開展IBI302 該項適應症的III 期臨床；IBI311（IGF-1R）治療甲狀腺眼病的III 期臨床於24 年2 月達到主要終點，公司預計將於24 年內遞交NDA。
我們認爲公司慢性病多款產品24-25 年將進入上市申請遞交和獲批的關鍵階段，可重點關注公司在慢性疾病的銷售團隊搭建和產品上市後放量情況。
腫瘤領域積極佈局ADC 產品，IBI363 將公佈POC 數據。公司計劃IBI343（Cldn18.2 ADC）24 年內啓動全球多中心III 期臨床，並正在進行與信迪利單抗、雷莫蘆單抗聯用治療一線及二線胃癌的臨床探索；此外，管線積極佈局Trop2 ADC、B7H3 ADC、HER3 ADC 等ADC 產品。雙特異性融合蛋白IBI363（PD-1/IL2）公司預計將於24 年在學術大會公佈POC 數據，並將在年內啓動在美國的II 期臨床。我們認爲信達在腫瘤領域產品涵蓋小分子、單抗、ADC、雙抗等多種藥物治療形式，爲產品聯用奠定良好基礎。
盈利預測與估值
我們維持2024 和2025 年營業收入預測73.85/98.57 億元人民幣不變，由於多款慢性病產品近兩年處於擴展的關鍵階段，我們預計銷售費用將有較高支出，因此我們將2024/25 年歸母淨利潤預測由-4.5/6.9 億元調整至-7.0/4.9 億元。維持跑贏行業評級，雖然淨利潤預測有所下調，但港股創新藥板塊估值有所回暖，基於DCF 模型，我們維持目標價48 港幣（對應26%上行空間）。
風險
管線進度不及預期；商業化不及預期；產品降價超預期。