2023 年業績低於我們預期
公司公佈2023 年業績：實現收入73.6 億港元，同比+102%；歸母淨利潤5.0 億港元，對應每股盈利0.065 港元，同比-3.5%，低於我們預期，主要由於奧公司罰款尚未轉回和礦山生產成本提升。
總體來看：2023 年公司的權益天然鈾產量爲1277tU，同比+3%。產量端，哈原工由於硫酸供應問題降低2024 年產量預期，同比僅增長3%，公司參股的天然鈾礦山將繼續按減產計劃執行。成本端，由於哈薩克斯坦員工薪酬提升、地下資源使用稅調整和原材料成本上行，整體有所增長。
謝公司方面：2023 年謝公司實際天然鈾產量976.8tU，其中謝礦產量407.4tU，生產成本爲27 美元/磅，伊礦產量569.4tU，生產成本爲23 美元/磅，生產計劃完成率爲100.2%，經營情況平穩。
奧公司方面：2023 年實際天然鈾產量1643.6tU，其中中礦產量1512.9tU，生產成本爲17 美元/磅，扎礦產量130.7tU，生產成本爲27 美元/磅，生產計劃完成率爲97.2%，未能完成生產計劃主要由於哈薩克斯坦硫酸等原料採購受限。
貿易方面：自產貿易業務包銷天然鈾產品1299tU，同比-1.7%，受到鈾價上漲影響平均售價64.4 美元/磅，銷售成本64.9 美元/磅。國際貿易業務銷售5670tU，同比+86%，平均售價49.6 美元/磅，銷售成本48.4 美元/磅。
發展趨勢
中長期天然鈾價格有望延續上行趨勢。受到Cameco 增產規劃等因素影響，天然鈾現貨價格從前期高點的106 美元/磅回調至3 月20 日的88 美元/磅。雖然短期有所調整，但是我們認爲天然鈾價格長期向好趨勢不改，一是全球核電需求復甦將是大勢所趨，截至2023 年底，全球在運裝機容量爲372GW，全球在建核電機組58 臺；二是全球天然鈾供給擾動頻繁，全球第一大生產商哈原工由於硫酸供應短缺導致產能恢復受限，下調2024 年生產規劃至2.10-2.25 萬tU。三是哈薩克斯坦的鈾礦正在逐步面臨枯竭，公司預計2028 年開始全球在產礦山陸續進入減產、退役高峰期。
盈利預測與估值
由於哈原工下調2024 年生產規劃，我們下調2024 年淨利潤10%至8.8 億港元並引入2025 年淨利潤10.9 億港元，對應2024 年和2025 年14.3 倍和11.5 倍市盈率。我們維持跑贏行業評級和目標價不變，對應2024 年和2025 年15.5 倍和12.4 倍市盈率，較當前股價有8%的上行空間。
風險
1）天然鈾價格波動；2）全球核電發展低於預期；3）鈾礦生產低於預期。