Q4 業績亮眼，營收創新高，維持H 股“買入”評級
23Q4 收入131 億，同比+154%，全年收入307 億元，同比+14%。23Q4淨虧損14 億元。小鵬產品矩陣逐漸完善，與滴滴、大衆深度合作持續深入，無圖XNGP 進展順利，營銷及管理效率正加速提效，銷量盈利有望雙增長。
我們預計，公司24-26 年整車銷量爲24/36/46 萬輛，預計24-26 年收入603/852/1033 億元。我們採用分部估值， 給予小鵬汽車銷售業務1.3x2024EPS，給予技術服務相關的業務350 億港幣估值，我們調整公司目標價64.38 港幣（前值97.78 港幣），維持“買入”評級。
規模效應加大23Q4 毛利轉正，費用端顯著改善小鵬23Q4 累計實現交付60,158 臺，同比+171%，環比+50%；全年共計交付141,601 臺，同比+17%。23Q4 毛利率6 %，汽車毛利率4%，環比扭虧爲盈。毛利率環比扭虧主要系技術和工程降本及產品組合改善。23Q4 小鵬G6、改款G9 迅速上量，規模效應加強，費用端大幅改善。23Q4 營業費用率25%，同比-33pct，環比-10pct。23 全年費用率39%，同比-6pct。研發方面，公司在智能駕駛、三電技術、智能座艙、一體化壓鑄等領域持續投入，23Q4 研發費用13 億元,同比+6%。23 年末公司現金儲備達457 億元，同/環比淨增74/92 億元，再次回到歷史高位。
XNGP 進展順利，無限XNGP 試點開放
公司軟件算法端領先，效能提升迅速。23 年12 月，無圖XNGP 城市迎27 城全量推送；24 年1 月，覆蓋城市進一步拓展至243 城；24 年2 月，“全國都能開，有路就能開”的無限XNGP 已推送給部分用戶，未來推送規模持續擴大。智駕成本方面，X-NET2.0 感知架構加持下，小鵬有望減少雷達依賴，實現綜合成本減半。我們認爲小鵬在算法端能力領先，技術積累雄厚，可兼顧開城速度和降本程度；消費者感知逐步增強，有望帶來銷量的持續上行。
新品牌進軍A 級車市場，合作降本突出硬實力
3 月16 日，小鵬宣佈將在未來一個月推出全新品牌，正式進軍10-15 萬元A級車全球市場。我們預計小鵬智駕能力將下放新品牌，XNGP 有望加速迭代。
2 月，小鵬汽車與大衆汽車簽署平台與軟件聯合開發技術合作協議，同時簽訂聯合採購計劃，旨在合力降低平台成本，小鵬將進一步優化成本結構。我們認爲，小鵬與大衆深度合作是小鵬技術實力體現，24 年公司有望受益於合作降本。
風險提示：消費需求不及預期，供應鏈短缺，公司產品發佈、訂單不及預期。