2023 年啤酒重點產品增速提升，高端化繼續較快推進。2023 年營業收入389.32 億元，同比+10.4%；歸母淨利潤51.53 億元，同比+18.6%。啤酒業務方面，2023 年營業收入368.65 億元，同比+4.5%。全年啤酒總銷量1115.1萬千升，同比+0.5%。雖總量僅微增，但產品結構表現突出，2023 年公司次高檔及以上產品銷量同比+18.9%至250.0 萬千升。其中喜力銷量同比增速近60%，銷量突破60 萬千升，純生銷量同比增速超10%。重點產品增速提升，有力推動高端化較快進行。
白酒業務業績貢獻有限，但盈利能力較強。白酒業務方面，2023 年公司白酒業務實現營業收入20.67 億元，實現息稅前利潤1.30 億元，若剔除收購貴州金沙產生的無形資產攤銷6.67 億元的影響，白酒業務實現息稅前利潤7.97 億元，對應息稅前利潤率爲38.6%。2023 年公司白酒業務重在去庫存、穩價盤及重塑產品體系，管住庫存及價盤優先於拉動銷售收入增長，全年白酒業務營收主要由白摘要單品貢獻，產品定位次高端白酒，因此雖然白酒業務收入規模不大，但盈利能力較強。
結構升級、降本增效助推盈利能力提升。2023 年公司整體毛利率41.4%，其中啤酒業務毛利率40.2%，同比+1.7pct，主要原因爲產品結構升級拉動啤酒均價提升。成本壓力相較於2022 年得到明顯緩解，主因包材成本下行。2023年公司管理費用率同比-0.8pct，體現組織二次再造、產銷分離等降本增效舉措的效果。由於2023 年有效稅率恢復至26.3%，同比+5.0pct，稅項同比增長較多壓制歸母淨利率提升空間，最終歸母淨利率同比+0.92pct 至13.2%。
啤酒業務高端化發展路徑清晰，白酒業務有望步入發展快車道。啤酒業務方面，公司繼續聚焦以喜力、純生、SuperX 爲核心的次高檔及以上產品組合，目前喜力增長勢能突出，2024 年將有序推進全國化擴張；純生將擴大渠道覆蓋面，鞏固非現飲渠道優勢的同時加強非現飲渠道滲透；SuperX 升級換代將於今年完成，加強產品增長動能。白酒業務方面，2023 年公司大幅清理了白酒庫存、核心產品價盤恢復健康，同時向內對組織架構、管理體系、產品矩陣等進行重塑，目前白酒業務調整基本到位。隨着白酒新品陸續上市，2024年白酒業務的增長動力強化，預計可在低基數上實現較快增長。
盈利預測與投資建議：維持盈利預測，維持“買入”評級。預計2024-2026年公司實現營業總收入415.4/441.8/469.3 億元，同比+6.7%/+6.4%/+6.2%；實現歸母淨利潤60.3/70.0/81.0 億元，同比+17.0%/+16.1%/+15.8%；EPS 分別爲1.88/2.18/2.53 元。當前股價對應2024/2025 年PE 分別爲18/16 倍，考慮到公司核心產品勢能向上、龍頭優勢持續鞏固、中長期成長空間可觀，當前估值仍處於偏低位置，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟下行壓力增大導致消費能力持續弱化；行業競爭加劇導致費用投放被動增加；部分原材料價格大幅上漲；食品安全事故導致行業銷量下滑、啤酒品牌形象受損的風險。