公司盈利稳定，高派息。2023 年实现营业收入约78.91 亿元人民币，同比增长2.0%，其中三新业务收入同比增长12.7%，占收比达36.7%，较去年提升3. 4 个百分点。三新业务依然是公司业务规模增长的主要驱动力。分业务线看，2023 年BSS 业务收入实现约48.81 亿元人民币，同比下降0.9%，占收比61.9%（2022 年：63.6%）；数智运营业务2023 年实现收入约11.02 亿元人民币，同比下降4.2%；2023 年垂直行业数字化业务实现收入约9.65 亿元人民币，同比增长27.5%；2023 年OSS 业务实现收入约8.32 亿元人民币，同比增长24.9%。
2023 年，公司整体毛利率为37.7%，较去年微降0.3%。销售、行政和研发费用占收比分别为7.9%（2022 年：7.7%），4.1%（2022年：4.5%）和13.9%（2022 年：14.3%）。公司2023 年全年实现净利润约5.12 亿元人民币，同比下降37.9%，净利润率为6.5%（2022年：10.7%）。净利润下降主要受非经营性项目影响（收购艾瑞咨询形成的商誉和无形资产减值），经调整后的净利润约为8.51 亿元人民币，调整后净利率为10.8%，与2022 年持平略高。
公司决定于股东大会建议派发2023 年股息每股0.412 港元，派息率相当于剔除非经营性项目影响后的年度利润的40.0%。合计2023年12 月的特别股息每股0.6 港元，公司2023 年度总股息为每股1.012 港元。
数智运营业务短期承压，垂直和OSS 业务继续保持稳定增长。
2023 年，公司数智运营业务受TMT 行业景气度下降和内部重组的影响出现短期承压，包括： IPO 项目减少和互联网企业降本增效的影响。以及收购艾瑞咨询后的组织架构调整带来的市场拓展阵痛。我们认为，随着经济环境的持续改善和公司内部重组的结束，2024 开始，该业务线有望实现恢复增长。特别是公司的DSaaS业务，在数智通信，政企，车联网，消费和金融等领域的持续渗透，2023 年按结果及分成付费模式的收入占比已达24.0%。
公司在垂直数字化方面，继续保持高质量增长，特别是能源和交通领域，收入增速分别为136.5%和458.5%。能源方面，公司在巩固核电5G 专网领导地位的同时，向风电，光伏和矿山等领域拓展。目前已覆盖23 台核电机组（覆盖率接近30%），风电场站累计超百个（覆盖率10%左右），累计接入光伏场站超400 个（覆盖率10%左右）。交通方面，公司深耕智慧高速，智慧枢纽和数智物流等领域。智能高速领域，业务覆盖全国十余个省市。智能枢纽领域，顺利推进西南最大的高铁智能枢纽，即重庆东站智能枢纽项目，项目合同金额超人民币6 亿元。数智物流领域，通过整合铁路、公路、航空、水运等多方物流数据源，实现数据要素流通，为客户提供货运数据、物流可视化、多式联运优化等服务。
公司OSS 业务保持快速增长。2023 年，公司持续为四大运营商提供OSS 整体解决方案，包括自智网络，算力网络，5G专网和网络数智运营等方面。国内电信运营商正加大在算力网络、算网大脑、大模型等新技术方面的研发和应用，公司对OSS 产品进一步迭代升级，确保了产品在市场中的领先地位。
BSS 业务，一方面，通信行业客户的降本增效和加大自研力度对BSS 业务增长构成一定阻碍；而另一方面，随着AIGC/GPT 技术的发展，客户更加重视利用AI 技术对传统BSS 应用系统进行重构，正负相抵，BSS 业务出现微跌。公司在边缘智能、元宇宙、数字孪生和数据库等领域早有布局，并利用AI 工具集持续提供注智业务，以缓解BSS 业务的下行压力。我们认为，公司BSS 业务将在未来一段时间保持稳中略降的态势。
公司的行业专属XGPT 大模型已实践落地。公司结合了市面上的通用大模型，发布了行业专属大模型，主要服务于通信、能源和交通行业，目前订单有60 余个，并已有落地实践项目。综合来看，公司拥有云网、数智和IT 三大产品体系，其中云网融合产品保持国际领先、数智产品国内领先，IT 产品在国内第一阵营。
四个新变化。公司在推进“一巩固、三发展”业务战略的基础上，进一步强调“通信＋非通信”、“服务＋产品”、“软硬一体化“和“国内＋国际开拓”的四个新转变，以驱动持续的高质量增长。其中软硬一体化产品是标准化产品，可有效提高公司未来的毛利率，并且是海外拓展的主要产品之一。
亚信安全成为亚信科技大股东，对公司发展产生积极影响。首先是业务方面的协同效应，随着数智化运营和数据要素发展，安全是基础，尤为重要。亚信科技与亚信安全在数字化项目中可形成从安全到业务的完整解决方案，比如在东数西算枢纽节点和DSaaS 数据安全治理等方面率先进行整合。其次是战略执行层面，亚信安全成为控股股东将提高公司的战略决策和执行的效率，对决策能力将起到积极作用。
估值建议： 我们预测，公司 2024-2026 年营业收入分别为83.27 （ -5.6% ） /90.32（-8.6%）/100.71 亿元人民币。净利润分别为8.95（-11.2%）/9.78（-15.3%）/10.96 亿元人民币，净利润在 2023-2025 期间的 CAGR 为35.5%。我们采用各业务线分别估值后加总的方法进行估值，其中，BSS 业务采用 PE 估值法，其他业务线采用 PS 估值法。
作为传统电信业务，我们给予BSS 业务4 倍 PE（原为5 倍，PEG 为0.11，中国电信港股PEG 为0.86）；DSaaS（即艾瑞数智） 业务方面，给予2023 年2 倍PS（未调整）；垂直行业及企业上云（MSP）业务方面，给予2023 年3 倍PS（原为4 倍）；OSS 业务方面，给予2023 年4 倍PS（原为5 倍）。四个业务线加总，则目标市值为136.54（-5.6%）亿人民币，目标价格为14.6 元人民币/股，对应15.86（-6.1%）港元/股。
（人民币港元汇率按：0.9202），维持“优于大市”评级。
风险提示：公司BSS 业务基本盘下滑较快，影响全年收入和盈利水平；三项新业务收入增速不及预期，影响公司相关业务所在领域的估值水平等因素。