事件：公司公告23 年度業績，實現總收入56.79 億元人民幣，同比增長16.7%；其中傳統ERP 業務收入同比增長2%至11.74 億，雲服務業務實現收入45.05億元，同比增長21%，收入佔比同比提升3pct 至79.3%。實現毛利潤36.44億元，對應毛利率64.2%，同比提升2.6pct，主要系雲服務收入佔比進一步提高以及雲基礎設施成本降低；實現歸母淨虧損2.1 億元，同比收窄46.1%。
雲訂閱服務模式持續推進，加速出海業務佈局。雲服務業務持續高質量增長，收入同比增長21%至45.05 億元，佔比總收入約79.3%，雲訂閱服務年經常性收入（ARR）同比上升33.1%至28.6 億元，雲訂閱服務相關的合同負債同比增長29.6%。1）加速搶佔大型企業市場：23 年蒼穹+星瀚簽訂合同金額14億元，實現收入9.81 億元，同比增長40.9%；蒼穹和星瀚訂閱ARR 同比增長約48.7%，金額續費率超105%。公司加速拓展大型優質客戶，23 年簽約大客戶1458 家，其中新籤客戶647 家，包括中國中化、中國建材、東風汽車等衆多標杆客戶，截至23 年底公司累計幫助221 家企業完成國產化替代。2）夯實中型市場領導地位：23 年星空新簽約國家級、省級專精特新企業超1400家，服務於43%的國家級專精特新小巨人企業，保持市場領先地位。23 年星空實現收入19.52 億元，同比增長16.2%，星空雲訂閱ARR 同比增長29.2%，淨金額續費率97.2%，淨留存客戶數達3.9 萬家, 新籤客戶包括瑞浦賽克、捷泰新能源等，公司未來規劃拓展一些目前的新興領域客戶。星空經營利潤率持續改善，23 年經營利潤率達到22%，未來目標產品線利潤率做到20-25%。
國際化方面，星空已經幫助千家企業出海，但23 年出海收入佔比較低，未來公司會在越南、新加坡、東南亞國家以及一帶一路的國家開拓業務。3）小微財務雲增長較快：23 年小微財務雲實現收入約10.80 億元，同比增長約25.4%，小微雲訂閱 ARR 同比增長約 45.6%；其中金蝶雲·星辰收入同比增長約108.6%，淨金額續費率爲90.8%。
公司未來戰略爲：訂閱優先+AI 優先。23 年金蝶發佈企業級大模型能力平台——金蝶雲·蒼穹 GPT，廣泛接入百度、微軟等通用大模型能力，幫助企業在複雜的管理場景中構建豐富的智能應用。基於金蝶雲·蒼穹 GPT，金蝶推出中國首個財務大模型，相關產品已在建發地產、海信集團等標杆客戶得到良好的應用。目前公司在規章制度查詢等領域，都可以通過AI 的應用來提供相應的服務，24 年公司的目標是再推出10 個AI 相關應用場景。
盈利預測、估值與評級：雲轉型升級催化SaaS訂閱付費模式逐漸成熟，公司持續突破對業務管理有深刻認識的頭部企業，加速出海業務佈局。考慮到公司對部分行業客戶選擇審慎，以及宏觀經濟影響中小企業客戶加模加站，小幅下調24-25年收入預測至65.9/77.6億元（較上次預測-6%/-8%），新增26年收入預測89.4億元（yoy+15.2%）。考慮到公司星空等成熟產品增長穩健，逐步貢獻更多利潤， 預計虧損進一步收窄，上調24-25 年GAAP淨利潤預測至-0.89/1.98億元（上次預測-2.08/0.26億元），新增26年GAAP淨利潤預測4.53億元。維持“買入”評級。
風險提示：客戶拓展不及預期；雲服務市場競爭加劇。