連續3年業績高增長，但市場對愛美客未來增長動力的擔憂仍未消除。
自23年以來，美容護膚板塊經歷了行業低潮。領頭羊愛美客市值回歸到上市初期水平，市場對其未來增長產生了分歧。
高呼着“頸部狀態暴露你的真實年齡”的愛美客曾靠首款應用於頸部修復的注射材料嗨體，一舉扛起公司業績增長大旗，三類醫療器械2年以上註冊週期加2-4年臨床週期，足夠長的獨佔期令愛美客吃盡了頸部除皺市場的紅利。
不過，在投資者眼中，獨佔稀缺賽道本身也蘊含着對業績持續高增長的期待，一旦高增長不可持續，原有邏輯就會完全改變。
3月19日晚，愛美客發佈2023年年度報告。報告期內，公司全年實現營業收入 286,934.72 萬元，同比增長 47.99%；實現利潤總額 215,555.32 萬元，同比增長 44.83%；實現淨利潤 185,491.74 萬元，同比增長 46.33%。
從財務指標來看，愛美客超額完成了2023年的股權激勵目標，強勁的增長爲市場提振了信心。回顧過去三年，愛美客的淨利潤增速分別爲2022年的32%，2021年的117%，以及2020年的44%，自上市以來持續實現高增長。
但市場對高增速持續性的疑慮依然存在。
王牌單品的威力
公司對業績增長的解釋是，醫美行業尤其是輕醫美仍然處於較快的增長過程中，儘管2023年整體宏觀經濟增長乏力，但輕醫美行業整體增長仍維持在15%以上，由於較低的滲透率，其增長速度遠高於全球市場。
業績中特別強調了嗨體及濡白天使兩大王牌產品對業績的顯著貢獻。
嗨體
報告期內，公司溶液類與凝膠類注射產品均實現同比增長。其中，以嗨體爲核心的溶液類注射產品實現營業收入 167,052.66 萬元，較上年同期增長 29.22%；
且在行業內看來，隨着愛美客在24年加大嗨體系列直銷覆蓋，以及25年或有多款嗨體系列產品獲批，嗨體仍有空間。根據信達證券的預計，2025年嗨體系列有望達24.2 億元，3 年CAGR達 23%，熊貓針、水光爲核心增長產品。
但不可否認的是，就產品數量和商業模式而言，玻尿酸市場已經相當成熟，競爭的壁壘主要在於是否獲得批准銷售，而目前國內獲得三類醫療器械認證注射用玻尿酸已經有30多個品牌，市場競爭異常激烈。這與肉毒素、膠原蛋白等只有個位數獲批的市場格局相比，差異顯而易見。
濡白天使
相比步入紅海的玻尿酸，公司另一王牌單品濡白天使處於再生市場，目前該市場僅有 5 款產品獲得銷售批准，包括長春聖博瑪的“艾維嵐”、華東醫藥的“伊妍仕”、愛美客的“濡白天使”、“如生天使”，以及江蘇吳中的Aesthe Fill，競爭格局較爲穩定。
根據醫美渠道反饋，由於高客單價以及修復再生功能，再生產品與膠原蛋白同爲目前機構重點推廣品類。
報告期內，以濡白天使爲核心的凝膠類注射產品實現營業收入 115,776.51 萬元，同比激增81.43%，有望接力嗨體系列，成爲公司第二增長極。
且根據公司透露以及業內專家觀點，當前濡白天使僅覆蓋幾百家活躍機構，無論從機構覆蓋廣度還是深度來看，都有較大的提升空間；而如生天使尚未開始大規模拓展，其主要注射於淺層脂肪處，單次使用支數多於濡白天使，疊加註射難度低於濡白天使，有望覆蓋更多醫生和機構。
信達證券預測，到2025年，濡白天使、如生天使體量分別達到 13.1、7.5 億元，天使系列 22-25 年 CAGR 有望達 80%+，且如生天使的覆蓋人群將高於濡白天使，銷售規模潛力更大。
從依賴單一產品的爆發性增長，邁向下一階段
獨佔嗨體的稀缺性曾是愛美客業績增長的催化劑，但市場對其持續性的擔憂隨之而來，隨着市場供給的成熟，參與者增多，愛美客王牌產品的高增長能否持續？
不僅是玻尿酸市場競爭步入紅海，重組膠原蛋白憑藉其塑型力強、活性高、天然蛋白接近性的優勢，對嗨體及再生市場也發起威脅。先行者錦波生物、鉅子生物已在風口收穫了一筆先行者之利。
根據錦波生物2023年業績快報，其業績增長的主要動力是核心膠原大單品薇旖美快速放量，預計全年銷售額已超過5億元；鉅子生物旗下以重組膠原蛋白爲主要成分的品牌可復美銷售額增速連續超越行業平均水平。
受到供給市場變化的影響，難以忽視的是，嗨體的高增速已有放緩趨勢，根據業績披露，溶液類注射產品在2023年的增速是29.22%，而這一數字在2022年是26.8%，在2021年是119%，在2020年是80%。
正在失去稀缺性的愛美客需要儘快向市場證明，其並非是單品依賴型公司。公司也正通過自研/BD/合作，在肉毒類、光電類、減脂塑型類、膠原蛋白類、埋線類等多潛力領域佈局，從依賴單一產品的爆發式增長，轉向品類擴張的增長階段：
華爾街見聞●見智研究認爲，公司後續管線佈局主要聚焦於市場空間大且競爭格局較優賽道，一旦新產品上市，預計將能夠搶佔市場份額，爲公司帶來增量。
不過需要注意的是，在以上領域中皆已跑出代表企業，例如，重組膠原蛋白領域前有鉅子生物、錦波生物，後有歐萊雅二次入局；肉毒類除了已上市的保妥適、衡力、吉適、樂提葆，還有精鼎醫藥、復星醫藥、華東醫藥、昊海生科等企業或自研或代理佈局；
光電美容領域，公司以國內獨家代理韓國公司Jeisys Medical Inc.的兩款產品，而在這一領域既有半島醫療、普門科技等自研企業，也有復星醫藥、華東醫藥等通過兼併收購進入市場；
慢性體重管理方面，截至2023年6月底，愛美客在研產品利拉魯肽注射液完成一期臨床試驗，其適應症與已上市的司美格魯肽交叉度極高。且擬上市管線豐富，直至 23 年 7 月，華東醫藥旗下利魯平、仁會生物旗下貝那魯肽相繼獲批用於肥胖和超重適應症的GLP-1藥物，未來將與他們共同爭奪份額。
總結
總的來說，愛美客以接近95%的毛利，超過60%的淨利，一度讓市場認爲其在醫美領域擁有着深厚的護城河。然而，隨着新競爭者的出現、競爭格局的惡化，儘管公司仍處於快速增長期，市場對其業績未來增長產生分歧。
公司正努力從產品型公司向平台型公司轉型。不過對於儲備管線，目前還難看到能對業績增長有多高的貢獻度，後續需重點關注獲批情況。