投資邏輯
貨代業務爲傳統主業，股息率行業領先。公司主營業務包括貨代、專業物流、電商業務三個部分，貨代業務佔營收及毛利比重約60%。
中外運敦豪貢獻主要投資收益，1H2023 佔營業利潤比重爲21%。
公司A 股股息率爲4.1%，港股股息率爲7.5%，港股股息率排名跨境物流行業第一。2023Q1-Q3，公司實現營業收入728 億元，同比下降10%；實現歸母淨利潤32 億元，同比下降12%。
受益於國內企業出海，貨代業務有望實現量利齊增。業務量方面，貨代龍頭企業市佔率提升，國內製造業企業出海進程加速，可以爲公司帶來大量的貨運需求。單箱利潤方面，受益於公司不斷拓展業務鏈環節、延長服務鏈條，以及國內自主品牌出海，公司直客比例增加，推動單箱利潤上升。預計2023-2025 年貨代業務營收增速分別爲-14%、7%、7%，毛利率爲8.7%、8.8%、8.9%。
合同物流深耕細分領域，延伸服務鏈條提升單噸價格。合同物流是專業物流的主要利潤來源。業務量方面，公司加強客戶拓展，我們認爲汽車製造和電子科技的景氣可支撐2024 年貨量增長。單噸收入方面，公司與客戶通常爲長期合作，公司可以通過爲客戶提供附加服務、參與更多環節，提高單噸收入。此外，一帶一路有望推動項目物流發展，危化品市場規模擴大是化工物流的業績增量來源。預計2023-2025 年專業物流收入增速分別爲6%，13%，13%。
跨境電商業務高速增長，中外運敦豪有望受益。中外運敦豪是公司與DHL 合營企業，主要經營國際時效件業務，ToB 的跨境電商平台業務是其重要增長引擎。2024 年，Temu 的GMV 目標較2023 預計GMV 增長一倍以上；TikTok Shop 的GMV 目標較2023 年目標增長150%，預計跨境電商進出口物流市場規模同比增長21%。跨境電商平台的崛起可以支撐中外運敦豪業務量增長，公司跨境電商物流業務亦有望受益。預計2023-2025 年公司投資收益增速分別爲-16%、7%、7%，電商業務收入增速分別爲-26%、11%、11%。
盈利預測、估值和評級
預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲39.0 億元、42.1 億元、44.4 億元，對應PE 分別爲10.9x、10.1x、9.6x。參考可比公司2024 年平均PE 倍數10.5x，公司股息率行業領先，貨代網絡遍佈世界，有望受益於國內企業出海帶來的業績成長，給予公司2024年12 倍估值，目標價格爲6.93 元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示
空海運運價大幅波動風險、國內企業出海進度不及預期、國際貨代行業競爭進一步惡化風險、全球經濟景氣度不及預期。