收入快速增長，業績扭虧爲盈
公司主要產品爲晶硅光伏電池導電銀漿。導電銀漿主要用於光伏電池金屬化環節，其性能直接影響光伏電池的光電轉換效率與光伏組件的輸出功率，是光伏產業通過技術創新實現提效降本的關鍵核心材料。公司在光伏導電銀漿領域深耕多年，與下游知名企業建立了長期穩定的合作關係，獲得包括晶科、晶澳、天合、愛旭等廠商的廣泛認可。
受益於全球光伏市場強勁需求及N 型電池快速產業化，2023年公司營業收入與淨利潤雙雙實現快速增長：2023 年公司實現營業收入96.03 億元，同比增長154.94%；實現歸母淨利潤3.86 億元，扭虧爲盈；毛利率爲11.14%，同比提高2.34pct；淨利率爲3.93%；銷售/管理/研發/財務費用率分別爲0.86%/0.36%/3.23%/1.56%，其中研發投入3.1 億元，同比增長169.52%。
N 型出貨佔比加速提升，有望率先受益LECO 導入TOPCon 銀漿出貨佔比加速提升。隨下游TOPCon 產能釋放，公司TOPCon 銀漿出貨量大幅增加，銷售佔比持續提升：2023年公司出貨光伏銀漿1713.62 噸，同比增長137.89%，其中TOPCon 銀漿出貨1008.48 噸，佔光伏銀漿總銷量比例升至58.85%，成爲業內首家TOPCon 銀漿銷售破1000 噸企業，行業地位顯著提升。Q4 公司出貨光伏銀漿595 噸，其中TOPCon銀漿出貨474 噸，單季度TOPCon 銀漿出貨佔比加速提升至79.6%。受益於TOPCon 快速產業化，公司業務依然處於快速發展期，公司預計2024 年光伏銀漿出貨可達2500~3000 噸，且TOPCon 銀漿出貨佔比將進一步提升，有望實現量利齊升。
有望率先受益LECO 工藝導入。激光輔助燒結技術（LECO）對TOPCon 電池轉化效率提升效果突出，可提升電池轉換效率0.3%以上，相同組件增益達5~10W，多數企業已規劃導入，有望在2024 年成爲行業標配工藝。LECO 工藝對應銀漿的加工費溢價與技術壁壘同步提升，目前公司引領LECO 漿料產業化，產品性能領先，有望率先享受LECO 漿料量產紅利。
積極拓寬漿料產品應用領域。除TOPCon 銀漿外，公司HJT 低溫銀漿及銀包銅漿料、IBC 金屬化漿料均已產業化，公司還積極佈局鈣鈦礦/晶硅疊層電池用超低溫固化導電漿料；半導 體電子領域，公司拓展功率半導體封裝用燒結銀與AMB 陶瓷覆銅板釺焊漿料。
加強成本管理，推進國產銀粉導入替代
隨着國產銀粉穩定性提升和下游客戶對國產銀粉接受度的提升，公司配合下游客戶降本需求提升國產銀粉使用比例，有利於保障供應鏈安全、降低成本及銀點、外匯波動風險。目前公司PERC 電池銀漿所用國產粉佔比已達80%以上；TOPCon電池銀漿所用國產粉佔比在50%左右；HJT 產品目前以使用進口銀粉爲主，仍有降本空間。
盈利預測
預測公司2024-2026 年收入分別爲136.79、166.28、195.33億元，EPS 分別爲6.42、7.77、9.25 元，當前股價對應PE分別爲12.5、10.3、8.7 倍，隨着TOPCon、LECO 銀漿滲透率持續提升，看好公司銀漿業務量利齊升，首次覆蓋，給予“買入”投資評級。
風險提示
光伏行業裝機需求不及預期風險、光伏電池銀漿單耗快速下降風險、原材料價格波動風險、光伏行業LECO 工藝導入不及預期風險、產能建設進度不及預期風險、競爭加劇風險。